黄金行业报告：全球货币体系（17页）

黄金的货币金融属性在两轮黄金超级大牛市中占据主导地位：1970 至 1980 年的 牛市起点是美元与黄金脱钩，黄金对冲了美元；1999 至 2011 年的牛市起点是欧 元诞生，欧元一定程度上在信用方面对冲了美元。 我们进一步观察 2 轮黄金超级牛市的宏观沙盘推演：  60 年代末期美国已经开始表现出温和的通货膨胀，战后日本和德国的经济恢 复冲击了美国的中心地位，尼克松总统及当时财政部部长卡特都主导外币对 美元升值。  21 世纪初，小布什政府坐上了财政赤字的火药桶，并且连续发动伊拉克和阿 富汗战争，欧元区的成立和中国加入 WTO 同时冲击了美国的中心地位，当 时美联储主席格林斯潘和伯南克十分恐惧于日本的通货紧缩，一直有意引导 宽松的货币环境和较低的美元汇率。 不管是 70 年代，还是 21 世纪初，当美国政府有意引导弱势美元的时候，美元贬 值的预期即会引导热钱流出美国，最终引发美元贬值的自我实现。美元资金出逃 导致美国国内货币需求下降，但美元供给并没有随之减少，最终伴随美元贬值的 是大规模通胀或资产泡沫，并反作用于美国经济自身。 

在黄金货币属性黯淡，金价没有明显的趋势性大机会之时，通胀保值国债（TIPS，Treasury Inflation-Protected Securities）收益率代表了剔除通胀的真实收益率，与金价有着明显的反向关系。其背后的经济解释是，TIPS 作为抗通胀品种，与黄金有天然替代关系，TIPS 收益率即为持有黄金的机会成本。

2008 年次贷危机后暴露出了美国金融体系的脆弱性，新兴市场的强大力量得以彰显，也伴随着一些新现象：（1）世界央行加大对黄金的购买，从净卖出转为净买入，新兴市场是这一行为的主要驱动力。（2）与此同时，在全球外汇储备中，美元占比从最高 2001 年的 72.7%降至 2018 年的 61.7%。（3）人民币登上国际舞台：俄罗斯用人民币结算石油，一带一路国家被鼓励进行跨境人民币结算。我们认为，次贷危机的爆发加快了美元主导的国际体系向多元化国际体系的转变。