非银行金融行业金融对外开放下的公募基金行业研究报告（94页）

理财子公司和公募基金在产品端、投资端、销售端、资金端和税收端均存在差异。产品方 面，理财子公司可发行公募、私募两种产品，产品体系齐全，将主要影响货币基金、债券 基金。银行理财长期参与固收、现金类资产投资市场，投资经验丰富，银行发行的现金类 产品、固定收益类产品与公募基金存在同质性，预计将挤占基金同类产品份额。但在权益 类产品领域，由于银行短期内投研能力不足且客户风险偏好较低，股票基金受冲击将较小。 投资方面，理财子公司在非标资产方面具有传统优势，可以投资于非标资产，而公募基金 投资标的限于上市交易的股票、债券、国务院证券监督管理机构规定的其他证券及其衍生 品种。销售方面，银行理财不再设置销售起点金额、代销机构不再限制为银行业金融机构、 不再要求首次购买面签，使得银行理财销售与公募基金标准基本一致，银行理财有望抢占 部分基金客户，实现自产自销。但我们预计，短期看，在资管行业过渡期内，理财子公司 的净值产品仍处发展中，对公募基金销售的影响有限。但长期看，净值化产品转型完成后， 双方或存在一定程度上的竞争。资金来源方面，公募基金客户群体风险偏好更为多元，由 风险偏好较高的股票型基金投资者到风险偏好较低的货币型基金投资者，而过去银行理财 的投资者更多集中为风险偏好较低的投资者，短期内客户仍有一定黏性。税收方面，公募 基金买卖股票、债券、转让未上市股权等实现的价差收入可免征增值税，而其他资管机构 均需按 3%征收，赋予公募基金独有的交易优势，而包括银行理财子公司在内的其他资管 机构难以通过频繁交易博取短期收益，或将重视资产配置。

券商资管正在从模式和业务上寻求突破，加快主动管理转型。资管新规下，券商资管将由 过去依靠牌照红利的成长模式，逐步过渡到以市场竞争为主导的业务轨道，并加快打造主 动管理能力。未来，券商资管优势相比公募基金的优势，有望体现于与券商全业务链协同 上，探寻与研究、经纪、投行、资本中介、衍生品等业务串联协作。投资方面，券商可投 资产类型较广，能协同投行、直投等业务获取项目资源，拥有跨越一、二级的投向优势。 且可以依赖券商投研能力进行价值研判、设计出多策略资管产品。资金端方面，券商可借 助经纪业务增强客户粘性，产品门槛不高，能够覆盖的潜在客户较多。产品端方面，券商 可利用在 FICC 业务和相关衍生品方面的已有优势，并协同资本中介业务合理配置杠杆， 提高多元化产品创新能力。 此外，券商资管目前积极寻求公募化转型。但目前仅有 13 家获得公募牌照，且券商公募 基金管理规模 2018 年末仅 2046 亿元，与公募基金 13 万亿的规模相比仍有较大差距，且 在投研实力上较公募弱。因此，目前来看券商资管公募化对公募基金的影响较小。未来， 券商资管仍将积极寻求公募化转型。一方面，监管政策倒逼业务转型。券商资管过去较多 作为通道，资管新规下通道业务的逐渐收缩。并且，未取得公募牌照券商的大集合产品参 照公募基金运作的期限不得超过 3 年，业务平稳过渡需要公募牌照对接。另一方面，拓展 零售客户需要券商资管转变以过去以机构客户为主的模式，拓展与零售客户相适应的获客 渠道与经营模式。当前伴随我国高净值人群数量持续提升、居民财富有望向资本市场迁徙， 券商资管通过获取公募牌照，将资金端拓展到零售客户，有望积极把握零售客户发展机遇。 2018 年 11 月 30 日，证监会发布《证券公司大集合资产管理业务适用〈关于规范金融机 构资产管理业务的指导意见〉操作指引》（简称《指引》），按照《指引》规定，存量大集 合资产管理业务应在 2020 年 12 月 31 日前对标公募基金进行规范管理，加强了对券商资 管大集合产品的公募化改造。对于未获得公募基金管理资格的证券公司，《指引》也指出 公募化的思路，即通过将大集合产品管理人更换为其控股、参股的基金管理公司并变更注 册为公募基金的方式，提前完成大集合资产管理业务规范工作。