汽车行业报告：行业空间（24页）

我们认为中国零部件公司相较于整车成长性更大，一方面，中国零部件企业可以伴随优 秀的自主品牌成长，另外一方面，零部件公司具备进口替代、全球化成长路线，优秀的 企业天花板较高，反应到股价上，预计优秀零部件企业周期属性相对更弱，成长属性更 强。 比如博格华纳，公司是汽车动力系统领先企业，近 26 年股价年化复合收益率为 11%， 超过标普 500 指数约 7%的复合年化收益率。博格华纳股价在 2014 年 6 月创历史新高， 近几年波动有所加大，其成长周期跨度好于整车。普利司通年化收益率约 6%，日经 225 年化收益率约 2%，远高于指数。

小系制作所是日本领先的车灯制造商，公司 2018 年营收约 503 亿元，同比下降约 3%， 实现归母净利润 44.37 亿元，同比下降约 10%。公司股价近 13 年复合年化收益率约 9%， 远高于日经 225 约 1.5%的年化复合收益率。对应国内厂商，星宇股份是典型的进口替代 代表，公司通过不断切入大众供应链，抓住 LED 灯替代卤素灯、疝气灯的行业升级机 会，公司股价一路走高，近 9 年复合收益率约 18%，远高于沪深 300 指数约 3%的复合 收益率。

此外，相较于发达国家，中国仍具备人力成本优势，伴随汽车产业不断向中国转移，未 来中国企业在全球化方面具备潜力，目前已经初见端倪，比如福耀玻璃。根据前瞻研究 院数据，福耀玻璃 2017 年国内市场份额约 60%，全球市场份额约 20%。福耀玻璃 2010 年营收仅 85 亿元，净利润约 18 亿元，2018 年公司营收超过 200 亿元，同比增长 8%， 净利润为 41 亿元，同比增长约 31%。福耀玻璃过去 10 年股价年化收益率约 13%，远远 跑赢沪深 300 指数。而法国圣戈班股价近 10 年呈现横盘波动态势。零部件企业扩张路径较广，前期可以伴随自主品牌持续成长，在储备一定资金实力与技 术实力之后，可以打入合资供应链，实现进口替代，最后利用规模、技术、成本等优势 实现全球化扩张。长期来看，企业要持续的成长离不开技术创新，单一同质化产品生命 周期有限，研发投入极为重要，对管理层的管理能力也是巨大的挑战。

伴随中国强大的内需市场，持续的研发投入及技术升级，深耕细作，中国零部件企业成 长速度惊人。我们按照当前市值进行排序，筛选出全球市值在约 200 亿元人民币以上的 零部件公司，并比较全球主要零部件公司过去 4-5 年市值及营收变化情况，可以发现中 国零部件公司成长速度非常快。比如星宇股份 2018 年营收 50 亿元，2014 年营收仅 20 亿元，增长约 150%。福耀玻璃 2018 年营收约 203 亿元，较 2014 年增长 57%。华域汽 车 2018 年营收约 1566 亿元，较 2014 年增长 112%。横向对比其他全球领先的零部件企 业，中国企业的成长速度非常快，但在绝对规模体量上，还与全球领先的零部件企业有 差距，这意味着中国零部件企业成长空间大。