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传媒行业报告:从孩之宝收购小猪佩奇看奥飞价值(24页)

行业报告下载 2019年11月15日 07:03 管理员

孩之宝成立于 1923 年,1999 年登陆纽交所,主要从事玩具、游戏及娱乐产品 创新开发、生产销售(玩具细分中核心竞争力在粘土玩具、塑料);孩之宝旗下 拥有特种部队、小马宝莉、变形金刚、星球大战等知名品牌 IP,致力于创造全 球性娱乐公司。2019 年 10 月 18 日孩之宝以 33 亿英镑(40 亿美元)现金收购 小猪佩奇母公司 eOne 获得股东通过,孩之宝拟通过增加布局全球著名学龄前儿 童品牌为公司后续发展带来增长潜力。从孩之宝的成长历程反映出:初期借力-原始积累-老产品系列化-外延并 购-共同合作 第一, 初期借力,通过收购爆款产品的公司获行业关注(非所有产品自己原创); 第二, 依靠若干大 IP 完成原始积累;特种部队、小马宝莉、变形金刚三足鼎立; 第三, 老产品持续更新打造成系列化(小马宝莉系列、菲比系列等,流行审美 喜好有周期);同步的媒体动画片带动周边玩具销售; 第四, 通过外延收购扩规模,从玩具到内容,从内容到玩具互补导流(1984 年, 孩之宝从日本玩具公司 TAKARA 手中买下汽车变形人版权,起名变形金 刚(Transformers)。为促销量,孩之宝制作 95 集《变形金刚》动画片); 第五, 从硬件到内容 IP 后,仍携手行业头部企业共同合作,从被授权方与授权 方相互转换(携手迪士尼、华纳兄弟等电影、游戏、内容娱乐企业),2016 年迪士尼的公主系列从美泰合同到期后转签孩之宝。

孩之宝的整体营收在十年间较为稳健(进而下文我们选取 PS 估值作为参考对象 也较为合理),由于 2018 年 ToysR 破产清算短期影响公司营收增速;孩之宝营 收从 2009 年的 40.7 亿美元增加至 2018 年的 45.8 亿美元,营收增速在-12.1% 至+12.8%区间,增速高峰在 2016 年的 12.8%,整体增速相对稳定。2016-2018 年孩之宝的特许品牌授权收入占总营收的 47%/52%/53%(主要来自 特种部分、小马宝莉、变形金刚);2018 年公司的总营收中前五大客户占比达到 38%,其中,ToysR 是孩之宝在美国的第三大客户(欧洲的第二大客户),2018 年的 ToysR 的破产清算也带来公司 2018 年营收增速-12.1%的影响,其中美国 及加拿大的营收下滑 10%,国际部门的收入下滑 17%,娱乐及授权部门的收入 增加 5%,游戏部分收入下滑 12%。预计未来公司的营收将更多来自新兴市场例 如拉丁美洲、东欧等,2018 年新兴市场收入占总营收的 14%。(较 2010 年的 6%已有提升)。  孩之宝利润端,商誉以及高额授权费拉低公司盈利能力 2018 年孩之宝的无形资产进行减值导致增加 1.176 亿美元的减值费用,以及组 织架构调整的遣散费 8930 万美元,ToysR 破产相关费用 6040 万美元。从销售 净利润率端看,自 2016 年后孩之宝的销售净利润率从 10.6%下滑至 2018 年的 4.8%,毛利率也相应从 2016 年的 62%下滑至 2018 年的 59.6%,盈利能力的下 滑主要由于授权费用的提升以及营业成本的提升。  孩之宝业绩修复拐点(2018 年三季报)净利润率回正 短周期看,2018 年利润、净利润率的下滑直接导致孩之宝股价在 2018 年圣诞 节触底至 76.84 美元(2018 年第四季度进行商誉减值影响净利润),2018 年三 季报开始孩之宝销售净利润率达到 6.6%(2018 年中报销售净利润率为-3.2%), 2018 年第四季度由于商誉减值短期影响业绩后,2019 年一季度后股价反弹,反 弹的核心原因也是伴随孩之宝销售净利率的回正、ToysR 的影响减弱,2019 年 8 月孩之宝拟收购小猪佩奇母公司加速催化公司被资本市场的认可。

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