房地产行业报告：居民加杠杆（22页）

全部早偿是居民一次性主动降杠杆行为，与二手房交易高度相关，并且在贷款发 放后第 3 年达到较高水平。全部早偿与二手房交易高度相关，因为出售房屋需要 还清贷款，居民通过资产变现一次性还清贷款降杠杆。而在贷款发放初期，全部 早偿率较低，因出售房屋的意愿较低，并且受交易限制以及银行违约金制约。全 部早偿率一般在第 3 年达到较高水平，此后仍呈提升趋势。这里一部分是同一主 体偿还后加更多杠杆进入市场，但是完全不影响结论。 我们分析了 3 家大型银行共 191 个子样本的情况，发现全部早偿率的两个特征：1， 全部早偿率与二手房交易有一定相关性；2，全部早偿率在贷款发放后第 3 年达到 较高水平，此后仍有提升趋势。 早偿率与二手房交易高度相关。月度数据来看，全部早偿率与二手房交易变动趋 势高度相关。此外，年度数据来看，样本在 2016 年平均全部早偿率为 6.9%，高 于 2018 年 5.2%的水平。

我们分析了两家大型银行 2009 年以来、2011 年以来几乎全部住房贷款的部分早 偿情况，一共涉及 144 个子样本，最长时间跨度为 10 年。发现两个特征：1，部 分早偿率基本在 2%以内；2，部分早偿率主要跟账龄相关，贷款发放当年早偿率 较低，此后 1-3 年保持较高水平，约为 2%左右，此后逐年递减。结合前面三个部分具体分析，整体来看按揭余额增长就是会带来偿还金额的增长。 另一方面，当前按揭贷款年限构成结构会导致未来几年按揭偿还加速增长。当前 余额中，以近年来新发放贷款为主，而近几年金额要远大于之前，由于新发放贷 款的偿还贡献更高，预期未来几年按揭偿还加速增长。我们测算三家大型银行数 据，截止 2018 年末住房贷款存量中，2015 年以来发放占比 75%；而 2018 年偿还 主要来自 2015-2017 年发放贷款，占比 66%。

未来五年，按揭对应偿还的发放金额将持续增加，超过当前净新增金额。2022 年 测算达到 4.4 万亿，超过当前净新增水平。我们根据历史数据分别模拟 2010 年以 来，每年发放的按揭贷款的正常偿还率、全部早偿率、部分早偿率，并且以 2018 年末存量结构为依据，逐年推算，计算每年偿还金额。同时，假定每年净新增 4 万亿，MBS 出表 0.5 万亿。