高端酒行业报告：白酒中的刚需品（19页）

高端酒消费属性一：商务接待+礼品消费为主，没有强替代品。白酒具 备强社交属性，但是不同价位产品的消费场景差异很大，且可替代性也 不同。根据经销商反馈，茅台的商务接待占比 50%左右，礼品占比 30% 左右，宴会占比 10%，剩余部分是自饮和收藏等需求；五粮液商务需求 比茅台更大，占比 60%左右，礼品需求比茅台要低，占比 20%左右，宴会 和茅台基本相当，占比 10%左右；国窖的商务接待需求最大，占比约 70%， 但礼品和宴会需求占比很低。尽管次高端酒的商务接待消费占比也较高， 但是可供选择的品牌较多，可替代性比较强，而高端酒品牌基本就 3 个， 是高端商务接待等社交场景的刚需。

高端酒消费属性二：相较于其他价位白酒，淡旺季不明显。春节是白酒 消费的传统旺季，次高端及以下白酒企业体现的更加显著，一季度回款 任务占比普遍在 35%-55%，特别是流动人口较多的地产酒，如古井 2020 年春节回款争取达全年目标的 55%。相比而言，高端酒企业淡旺季不是 特别明显，过去近 10 年报表数据显示，一季度高端酒回款和收入占比基 本都在 30%-35%，逐步执行按月打款政策。我们分析这一现象的背后原 因是高端酒的核心消费群体是富有阶层，消费需求的时点比较均匀化， 犹如那句俗语“日子好了，天天都是过年”。

高端酒的商务接待和礼品需求基本在节前消费完毕，疫情对其影响有限。 我们认为，观察疫情对白酒的影响一方面要看过年前后动销占比，年后 占比高的影响偏大；另一方面要看消费场景构成，宴席、走亲访友占比 高的影响偏大。对于高端酒，动销集中在年前，消费场景以年前送礼、 企业年会等商务招待为主，经销商反馈飞天茅台均在年前完成购买消费， 基本不受影响，普五年前完成春节销量的 80%以上，我们预计疫情对普 五和国窖全年销量影响 5%-10%。

我们认为无论是 2018 年的中美贸易纠纷，还是 2020 年的新冠疫情，对于白酒行业的需求来说都是一个阶段性的冲击，因此 这种外在不确定性事件发生后，厂商双方的行为变化是类似的。从厂家 来看，茅五泸在节后推出一系列措施，旨在稳定渠道价盘以及为经销商 减压，如国窖取消 2 月份配额量等；从商家来看，疫情的发生会使得经 销商和终端更加谨慎，除茅台外，渠道在库存充分出清之前不太会愿意 进货，即疫情会加快后续渠道整体库存的去化速度。参照 2018 年，一二 季度高端酒业绩仍在加速增长，但二季度贸易纠纷发生后，三四季度渠 道均进入去库存阶段，带来 2019 年春节的需求爆发。我们认为一季度疫 情发生后，二季度渠道的主要工作就是去库存，而且库存去化程度会比 平时更低，也为下一次渠道补库做好了准备。