REITs组织结构和经营特点研究报告（21页）

图表 1 按 REIT 结构和组织形式分解了子样本。在 1997 年年底，64%的内部管理 REITs 为伞形合伙 REIT(UPREIT)的结构，而只有 31%的外部管理 REIT 为相似结 构(从 REIT 结构转型为 UPREIT)。在整个不动产行业，除了医疗保健，其他大多 数内部管理 REITs 都是 UPREITs。专业化（独特物业类型，e.g.电影院、赌场等）、 酒店行业从外部管理 REIT 转型为 UPREIT 有独特优势。UPREIT 结构在住宅、专 业化、酒店、和工业、办公行业里占主流。这些不动产行业正在迅速整合(通过合 并和不动产收购)，同时 UPREIT 利用他们的税收优惠从私人合伙企业购买资产。 从大量外部管理的专业化、酒店 REITs 转换为 UPREIT 的情况来看，外部管理 REITs 与内部管理 REITs 的竞争压力正在加剧。 所有内部管理 REITs 都是无期限的，而 21%的外部管理 REITs 是有期限的。这凸 显了这些实体的运营公司(股权是无限存在的)和投资经理(“你只能在一定时间内 拥有我的钱”)理念之间的区别。有趣的是，外部管理 REITs 和内部管理 REITs 在 资产类别集中程度上并没有很大的不同(图表 2)。事实上，72%的内部管理 REITs 和 84%的外部管理 REITs 专注于单一的不动产类型(超过 75%的资产集中于一种 不动产类型)。

从 1991 年到 1996 年，外部管理型 REIT 总股本以每年 21.5%的复合速度增长(从 61 亿美元增长到 195 亿美元)。同时，93 个内部管理型 REITs 总市值出现了 71% 的年均复合增长率 (从 9 个只 REITs 股票总市值为 40 亿美元增长到 102 只 REITs 总市值 1020 亿美元)。这种内部管理型 REITs 股票市值的戏剧性增长是由于新的 REITs IPO 以及外部管理型 REITs 的转换。例如，从 1991 年到 1996 年，证券资 本太平洋信托公司的总股本以 54%的年增长率增长(从 1.32 亿美元增长到 17 亿美 元)，与此同时，喜达屋酒店及度假村集团(Starwood Hotels and resorts，前身为酒 店投资者信托基金)的股票市值在同一时期以 155%的增速增长(从 500 万美元增至 15 亿美元)。然而，REIT 总市值的戏剧性增长掩盖了一个事实：外部管理型 REITs 的增长速度要快于内部管理型 REITs。1991 年至 1996 年间，内部管理型 REIT 的 平均股票市值以每年 14%的速度增长(从 4.47 亿美元增至 10 亿美元)，而外部管 理型 REITs 的平均股票市值以每年 20%的速度增长(从 1.89 亿美元增至 5.57 亿美 元)。 股票市场资本化增长率的差异似乎并不是因为外部管理型 REITs 有更多的债务融 资。从 1994 年到 1996 年，两组的债务与总市值的平均比率保持相对稳定以及接 近，为 35%到 37%。外部管理型 REITs 的杠杆率已经从 1990 年的 49%下降到 1993 年的 34%，而内部管理型 REITs 在同一时期保持相对稳定。