调味品行业报告：三个维度解析行业发展趋势（23页）

与餐饮行业共繁荣，餐饮渠道成长为核心放量渠道。我国在“黄金十年” 间成长起来的调味品头部企业大多呈现出高餐饮渠道收入占比的状态，因 此餐饮行业的繁荣是支撑行业“黄金十年”的重要因素，在我国餐饮行业 2009 年收入增长减速后，调味品行业成长亦在 2011 年左右降速结束“黄 金十年”，二者的成长呈现高度相关性。但同时，B 端对价格的高度敏感 性使得餐饮渠道长期利润空间偏低，故在“黄金十年”期间，行业整体以 量升为主，价升缓慢。宏观周期轮动压力频现，量增逐步向价增过渡。2012 年起，受宏观经济增 长降速及高基数影响，调味品行业“黄金十年”结束，叠加成本压力周期 性显现，年增速下滑至 10%左右。但与此同时，我国城镇化率、居民可支 配收入水平等均加速提升，调味品作为必需消费品首先受益。调味品价格 与 CPI 拟合较好，同时波动较 CPI 更为稳定平缓，我们认为主要系调味品 消费频次低、支出占比小、单品价格不高，同时作为生活必选消费品，消 费者价格敏感性较弱，因此行业周期性提价以平滑成本波动或调节渠道利 润均有较大空间（如海天在 2010、2012 及 2017 年分别针对原材料或包材 价格上行进行过提价，仅 2014 年提价系拓宽渠道利润），从零售口径来 看，我国调味品黄金十年间受益最大的酱油已经从 2015 年转入价升量减 阶段。下游景气度恢复，借势居民消费升级。

2018 年以来，宏观经济再次进入上 行周期，消费需求恢复，下游餐饮行业景气度高涨伴随外卖市场蓬勃，为 行业扩容带来新机遇，但同时，成本端压力仍然是影响行业的重要因素， 在成本上行对行业供给的冲击下，行业集中度提升速度边际加快，而头部 企业具备强规模效应、品牌力及议价能力，在市场份额的抢占过程中首先 受益，行业份额加速向头部挤压。但市场竞争加剧亦导致对提价空间的挤 压，2018 年起，在应对行业成本压力时，少见头部企业对主要产品进行提 价以直接对冲成本上行（酱油龙头海天味业自 17 年起再无大幅提价动 作），而是倾向于采用产品迭代及推出新品实现产品的结构升级，从而间 接推动行业均价上行，扩大利润空间。从食盐到酱油再到复合调味品，行业产品功能化升级逻辑未变。我国调味 品“黄金十年”间成长最为突出的酱油，本质上是一种对食盐形成替代的 调味品，并且随着品类的成长与居民烹饪调味需求的升级，先是由生抽、 老抽升级至高鲜酱油，演化出“增鲜”功能，从而进一步味精与鸡精形成 一定替代，再逐步分化出蒸鱼豉油、面条鲜等年销值超 10 亿元的功能性大 单品，一步步简化居民烹饪过程。而反观我国当前成长最快且本次疫情居 家期间市场教育程度大幅提升的复合调味品，是由两种或两种以上的基础 调味品经特定方式加工制成的调味品，对 C 端来说，将消费者自行将基础 调味品混合使用的工序提前至生产端，从而进一步降低了烹饪难度、使用 时间及失败率；而对 B 端来说，标准化的复合调味品有助于降低后厨运营 成本、缩短出餐速度并支撑连锁化扩张；同时，将消费场景进一步按照不 同菜系、菜式进行了细分——本质上与原本酱油的升级路径逻辑一致，即 在我国 C 端人均可支配收入增加、家庭规模缩减、生活节奏加快以及 B 端 餐饮连锁化提升要求上游供给标准化、外卖业繁荣倒逼出餐速度加快的趋 势下，满足了 B、C 端共同的对烹饪便捷性的需求。