消费行业投资策略报告：“消费降级”背景下从“性价比”到“品价比”的品牌机会（66页）

在宏观经济走弱、零售环境震荡之际，我们认为，与日本经济停滞引起的消费 降级不同，我国经济仍稳健发展且人们长期抱有对美好生活的向往，城镇化率提升、 新消费群体兴起和消费触点演变的支撑下，消费升级和消费创新需求仍在。目前消 费市场增速下降主要由于疫情影响了消费者的消费信心、消费能力和消费场景，我 们从人（中等收入降级）、货（生活改善类品类降级）、场（拼多多 Q2 高增、平替产 品搜索需求增多）三个角度观察到短期消费降级存在。 通过研究李宁品牌升级、波司登品牌重塑的案例，发现早期相对低价的品牌以 营销/产品/渠道带动品牌焕新后价格提升明显并能持续驱动业绩增长，抢夺了相对高 价的品牌份额。 通过借鉴李宁、波司登品牌升级案例，我们看好高性价比品牌抓住消费者对于 高溢价品牌消费降级的机会，通过升级获得提价带来的持续增长：（1）在消费降级 的周期中，由于棘轮效应，长期消费升级形成的对品质的追求不会骤降，从“雪糕 刺客”和功能性高价跑鞋的消费态度看，部分消费者更愿意为设计、功能支付溢价， 而非为纯粹的品牌支付溢价，即在“性价比”的基础上更强调产品的“品质”，注重 价格和品质的双赢的“品价比”，因此高“品价比”品牌可以承接部分从高“品牌溢 价”的品牌“降级”的消费者。（2）同时在当下消费环境中，品牌的量增难于价增。2022 上半年中国消费市场受到冲击，经济基本面不稳定导致居民预防性储蓄意 愿增加，国内消费市场活跃度有所下滑，根据中国人民银行 2022Q2 城镇储户问卷调 查，倾向于“更多储蓄”的居民占 58.3%，环比增加 3.6 pct。

从社零数据看，2022 年 1-8 月社零增速为 0.5%，同比环比下滑 17.6pct，同时电商也经历了增长放缓，星 图数据估计，2022年618购物节期间天猫、京东和拼多多等线上电商平台共实现5,826 亿元销售额，同比 2021 年的 5,785 亿元几乎持平。从 2021 年和 2022 年 1-8 月社零 增速对比看，降速明显外消费结构也发生改变，2022 年以来跑赢社零增速的为韧性 较强的基本生活品类，而非生活必需品类表现不佳。我们认为，可选消费降速可以归结于消费意愿、消费能力、消费场景受到制约。 （1）消费能力：疫情之前，全国居民人均可支配收入、人均支出与社零增速基本一 致，2022Q2 全国居民人均可支配收入增速为 3%，环比下降 2.1pct，可支配收入的降 速使得消费能力承压，同时 2022Q2 全国居民人均支出增速环比下降 4.9pct，收入增 速跌幅窄于支出增速，侧面体现居民消费意愿不足。（2）消费意愿：消费者信心指 数走势也与社会消费品零售总额大致相同，2020 年初消费者信心指数短期内快速下 跌但其后迅速修复且一直处于荣枯线之上，相比之下，2022 年 3 月疫情开始以来大 幅走弱并持续维持在荣枯线以下，表明消费者对经济增长的担忧正在加剧。（3）消 费场景：疫情管控下一方面物流受阻影响线上消费需求，带来线上消费降速与高退 货率，另一方面线下客流管控及门店闭店，使得线下流水受损。