全球铁塔行业报告：同业基本面及估值（29页）

行业报告下载 2019年10月17日 13:00 管理员

单塔收入提升动力主要来自两方面：1）站均租户数提升；2）租户均价上升，同一租户的通信设备加挂（包括 4G 基站扩容及 5G 新增设备需求等）、部分费用的每年定期上浮。单塔共享比例上升，单塔收入将确定性上升，然而对于有共享折扣优惠政策的印度及中国铁塔公司，单租户均价或有所下调。由于各国成本结构差异，各国单塔创收能力分化显著，在 0.5-7.8 万美元区间；欧美地区由于人工、物料、土地租赁成本高，对应单塔收入显著高于亚洲地区。欧美地区：美国三家铁塔公司站均收入最高，2018 年介于 4.2-7.8 万美元区间，其中 AMT 由于海外业务占比高、海外铁塔站均营收显著低于美国国内导致全部站址站均营收在三家中最低约 4.2 万，SBA 同样由于海外业务影响站均营收偏低约 5.9 万，而 CCI 由于聚焦美国国内市场以及当地铁塔租赁高收费，站均营收最高达 7.8 万。2018 年欧洲 Cellnex 站均收入为 3.2 万，明显低于美国但显著高于亚洲同业。亚洲地区：亚洲铁塔公司单塔创收能力显著低于美国、欧洲，印尼 TOWER、TBIG 站均收入分别为 2.4/2.0 万，印度 Bharti Infratel 站均收入为 1.3 万，而中国铁塔最低仅 0.4 万美元。

铁塔公司主营塔类租赁，公司员工负责合约管理，人力密集型业务环节多采用外包制，人均产出能力显著高于其他行业。员工人数：中国铁塔员工人数最高约 1.7 万人，其他各国铁塔公司员工人数在 600-5000 人。人均产出：美国铁塔公司由于单塔创收能力高，其人均创收能力继续领先全球，AMT、SBA 分别高达 148/139 万美元，CCI 由于发展光纤小基站业务导致人均产出偏低约 108 万美元；印度 Bharti Infratel 受益高效管理机制，人均产出较高约 94 万 USD；其他公司在 48-74 万 USD 区间。其中中国铁塔为 64 万 USD，高于印尼、低于其他地区，主要由于单塔创收能力偏低。

在同样条件下，采用 IFRs 的欧洲、亚洲铁塔公司 EBITDA 利润率相比采用 GAAP 的美国铁塔公司偏高。美国铁塔公司采用 GAAP，土地来源主要为购买及经营租赁，对应土地相关费用计入经营费用；融资租赁土地占比偏低，对应土地相关折旧额较少。IFRs 调整后采用单一融资租赁模型（除非符合例外条件），对业绩影响集中体现在土地相关折旧额，土地相关经营费用极少。美国：三家采用 GAAP，EBITDA 利润率在 55-62%区间显著低于采用 IFRs 的亚洲铁塔公司，主要由于土地租赁的会计处理差异。AMT 及 CCI 2Q19 EBITDA 利润率分别为 60%/62%，CCI 由于拓展光纤小基站业务、土地经营租赁费占比高导致 EBITDA 利润率为 55%低于前两者。欧洲：采用 IFRs，Cellnex 整体 EBITDA 利润率为 64%，低于其他采用 IFRs 的铁塔公司，主要由于其在宏站租赁之外同时经营广播电视网络设施租赁业务。印尼：TOWER、TBIG EBITDA 利润率分别为 79%、84%，TOWER 偏低主要由于年内运营费用上升。印度：Bharti Infratel 剔除能源费影响后 EBITDA 利润率为 83%，和印尼 TBIG 基本相当。中国：EBITDA 利润率为 75%低于印度印尼，主要由于其宏站共享率偏低、共享折扣力度大及人工等成本高于印度印尼导致运营费用占比更高。