房地产行业报告：慢时代的财务特征（16页）

行业报告下载 2022年05月19日 06:55 管理员

由于预售制度，预售资金是房企非常重要的资金来源之一。在恒大事件之前，绝大多数城市的预售资金冻结比例实际接近于 0。尽管多数城市都有相关的预售资金监管办法，但实际执行并不严格，开发商可以通过各种手段取出。恒大事件之后，地方政府出于对“烂尾”风险的担忧、项目合作方处于对合作款无法收回的担忧，预售资金被非常大比例（部分项目甚至接近 100%）的锁死在项目上。展望未来，预售资金监管会回到一个合理比例上（大致为项目销售额的 30%到 40%），但不会回到以往 0 监管的状态，而预售资金一定比例的冻结将对房企 ROE 产生较大的影响。根据模型，在基准状态下，预售资金无冻结，房企 ROIC 为 10%，ROE 为 18.3%。若预售资金冻结比例提升至 30%，则 ROIC 下降至 7.4%，ROE 下降至 11.6%；若预售资金冻结比例提升至 60%，则 ROIC 下降至 5.8%，ROE 下降至 7.8%；若预售资金冻结比例提升至 100%（等同于现房销售），则 ROIC 下降至 5%，ROE 下降至 4.6%。

可见，预售资金冻结比例越高，则房企 ROE 越低，而且 ROE 对冻结比例的敏感度随着预售冻结比例的提高而逐渐下降。计算结果的直观意义是：预收款能被动用的比例越低，则房企利用预收款拿地或偿还现有债务的能力越弱，进而无法衍生出更多的预收款，进而权益乘数下降，ROE 下降。回款时间对 ROE 的影响路径与预收款冻结比例类似，都是通过影响预收款的衍生能力，进而影响权益乘数。根据模型，在基准状态下，回款时间为 1.2 年，房企 ROIC 为 10%，ROE 为 18.3%。若回款时间减少至 1 年，则 ROIC 上升至 11.5%，ROE 上升至 22.1%；若回款时间增加至 1.5 年，则 ROIC 下降至 8.3%，ROE 下降至 11.4%；若回款时间增加至 2.5 年，则 ROIC 下降至 5.4%，ROE 下降至 6.6%。可见，回款时间越长，则房企 ROE 越低，而且 ROE 对回款时间的敏感度随回款时间的增加而逐渐下降。计算结果的直观意义与预收款冻结类似：回款时间越长，则房企利用预收款拿地或偿还现有债务的能力越弱，进而无法衍生出更多的预收款，权益乘数下降，ROE 下降。此外，若预收款完全冻结，则回款时间对 ROE 无影响。