房地产行业融资报告：行业资金链面临考验（59页）

行业报告下载 2019年09月13日 06:24 管理员

房企信用债在 2014 年之前受到政策的严格控制，发行规模较低。 2014 年之前政策对于房企信用债发行的监管总体上趋严，证监会、发改委等部门陆续出台相关政策通知严格限定债券募集资金用途，并突出保障性住房融资在企业发债用途的优先级。受此影响，2014 年之前前信用债融资每年的余额不超过 1500 亿元。 2014-2016 年，房企信用债发行迎来爆发式增长。2015 年全年共发行信用债 6093 亿，同比增长 251.1%，2016 年全年发债 10293 亿元，创下历史新高。这一现象的出现源于行业宏观融资环境的宽松，证监会和银监会均在这段时期出台政策鼓励扩大债券发行主体范围，丰富发行方式，简化发行审核流程。 2016 下半年-2017 年，行业发债融资政策开始收紧。宏观层面上，2016 年末“房住不炒”基调的提出，2017 年《中国银监会关于银行业风险防控工作的指导意见》的发布对房企融资起到了一定程度的限制。在信用债融资政策层面，2016 年 9 月-2016 年 11 月，沪深交易所、银监会、发改委陆续出台了一系列的政策通过提高实施公司债发分类监管和加强信息披露，严格限制企业债用于商业性地产融资等举措来收紧企业债券融资渠道。这使得房企信用债发债规模在 2017 年出现断崖式下滑，全年发债 3634 亿，同比下降 64%，这主要归结于公司债和企业债发行规模的大幅下滑，两者发行规模分别同比下降 90.3% 和 66.9%，其他债种则保持了发行规模的正向增长。 2018-2019 年上半年，国内其他融资渠道受到严格监管，国内债券发行规模出现回升，2021 年将迎来偿债高峰。2018 年信用债发行规模达到 6733 亿元，同比增长 85.3%，2019 年上半年发行规模为 3538 亿元，同比 2018 年上半年增长 30.8%，主要因为其他融资渠道受限严重。2015 年-2016 年房企大规模发行债券，票面期限主要集中在 3-5 年，其占比合计达到 73%，这也意味着 2019-2021 年期间，房企将迎来密集偿债期，2019 年到期偿还量为 4147.85 亿元，2020 年为 3825.33 亿元，2021 年将会达到 6364.19 亿元的新高。

需要注意的是，近两年房企直接融资渠道政策明显偏向优质企业，2018 年 12 月 8 日发改委发布《关于支持优质企业直接融资的通知》，按照通知内容优质企业包含满足以下条件的房企:1）主体评级达到 AAA 级;2）资产总额大于 1500 亿元;3）营业收入大于 300 亿元;4）资产负债率不高于 85%。着意味着信用等级高，自身经营状况良好的大型房企相对于中小型房企获取了更为宽松的债券融资环境，我们根据 wind 数据统计了 AAA 类信用评级主体、AA+类主体 AA 类主体以及房地产行业所有信用评级主体（除了上述三类主体还有少数 A 类、 B 类、C 类信用评级主体）数量结构以及近几年信用债发行规模和成本的变化。在 105 家上市房企中，AAA 类房企占 29.5%，AAA、AA+、 AA 三类房企合计占比 88.6%,这也意味着余下 11.4%的房企发债难度大。从发债规模上看，2018 年 AAA 类主体无论是发债规模还是同比增速均明显高于其他两类主体。特别在 2018 年以后，AAA 类主体发债规模相当于 AA 类和 AA+类主体的发债规模的总和，这进一步说明在融资收紧的情况下，获得政策以及市场认可的 AAA 类主体更加占据债券融资主动权。从成本上来看（均采用三年期债券），2014 年之后 AAA 类主体和其他两类主体的发债利率差持续走阔，并在随后几年里始终保持着 1%-1.5%的利率差。这可以确保 AAA 类主体以较低成本发债，从而减少有息负债率水平，冲抵融资收紧带来的资金压力，在市场侧普遍判断房地产信用风险走高的情况下，较低信用评级房企债券融资将面临着高昂的成本甚至于有债无市的局面。