建筑行业报告：疫情对宏观小周期的扰动（26页）

行业报告下载 2020年02月20日 06:55 管理员

内需与外需叠加冲击在数据层面体现为出口、固定资产投资、消费的阶段性共振向下。消费行业可分为必选消费和可选消费，可选消费的周期性更强，本文用可选消费企业的收入增速代表可选消费的波动，而不是采用社会消费品零售额。从数据的联动性来看，在三轮周期中，GDP 与出口共振下滑的时间分别持续 7 个季度、9 个季度、5 个季度，基建与地产作为刺激工具，具有一定的提前性，房地产建安投资与基建投资在一轮周期先对冲后共振再双杀，并且对冲越来越弱。制造业投资衰退周期较长，反弹一般出现在经济企稳反弹的后半程，可选消费与 GDP 的波动高度相关。逆周期政策调节是决定宏观小周期轮廓的力量之一，因此对政策周期的把握是划分与分析宏观小周期的关键。我们系统梳理了 2008-2019 年上半年的主要政策变化，包括宏观事件、货币政策、地产政策、基建政策、外需政策等，由于地产政策和基建政策很大程度上代表着财政政策的走向，因此并没有将财政政策单独罗列。通过对政策的梳理可以清晰发现宏观小周期的分水岭与内在联系的脉络。由于政策调控一般提前于经济见底，且货币、地产、基建、外贸等政策也存在时差，因此周期的划分不可能在时点上追求准确，可以将政策整体趋势明确的时间点作为周期划分节点。

按照这样的思路，2008 年以来的宏观小周期可以模糊的划分为 2008Q4-2012Q1、2012Q2-2015Q3、2015Q4-2018Q2、2018Q3- 至今。其内在联系可以简要的描述为：第一轮周期是“需求”的一次剧烈释放，第三轮周期是通过“供给侧”改革对积累问题的一次清理，第二轮周期是通过政治过渡为“供给侧”改革奠定基础，本质上是一轮过渡周期，目前正处于第三轮宏观小周期的底部阶段。第一轮周期：强冲击与强刺激（2008Q4-2012Q1）全球金融危机与“四万亿”是第一轮周期的代名词，剧烈的外部冲击与极强的政策干预相互碰撞，勾勒出恢弘的周期轮廓。政策上的协同高度一致，货币、地产、基建政策集中在 2008 年四季度爆发，在这之前 GDP 增速从 2007 年二季度的 15%下滑至 2008 年三季度的 9.5%。在宏观政策强干预下，2009 年一季度 GDP 触底，二季度显著反弹，出口企稳相对滞后，9 月份国务院出台《关于促进外贸稳定增长的若干意见》，2010 年一季度出口出现增速转正。伴随强刺激而来是较大的通胀压力,2010-2011 年货币政策持续收紧，房地产行业出台“国十一条”等诸多政策严厉调控，基建在 723 事件后全面蛰伏。第一轮周期简单粗暴，政策大开大合，GDP 大起大落。

“供给侧”改革是一场“手术”，需要必要的“麻醉”，适当扩大内需是其中之一。2014 年四季度到 2016 年一季度的多次降准、降息营造非常宽松的货币环境，十年期国债收益率一度跌至 2.6%。2014 年“930” 新政与 2015 年二季度基建政策的明朗为上游去产能奠定了需求基础。第三轮周期中，“供给侧”改革的另一剂麻醉剂来自外需的显著改善， 2017 年货物与服务净出口对 GDP 累计同比的贡献率达到 9.1%,是最近十年的最好水平。整体来看，去产能、去库存的成功推进是内部政策相互配合与外部助攻的结果，也正是在这一阶段，决定周期走势的“供” 与“需”两种力量进行了重新均衡，供给端的力量成为宏观小周期的主导。本轮周期在2017年以来强势的金融监管即金融去杠杆下走向尾声，虽然在中美贸易问题的影响下，2018 年三季度以来出现一波小幅的政策宽松，但由于执行低预期，并未改变经济下行的趋势。