上海机场广告、有税业务研究报告（34页）

上海机场从2016年末至2019年8月23 日高点，累计涨幅235.47%，3年年化 涨幅超过50%。 资料来源：Wind，方正证券研究所 n 白云机场从2019年年初至2019年10月 10日，累计涨幅149.37%。 n 这三次上涨幅度呈现出涨幅斜率越来 越高的特点。说明市场对机场免税逻 辑接受度在变高，行情演绎的速度在 加快。 免税达成较一致共识后，同为高毛利 非航业务的有税和广告，其业务空间 还有多大？能否帮助机场走出二次曲 线？全球范围内有211家机场的广告业务是与德高集团合作，合作方式有两种：① 机场将广告业务交予德高集团特许经营； ② 机场与德高集团成立合营公司共同经营。目前更多数机场采用第一种方式，采用第二种方式的主要机场只有三家：法兰克福 机场、上海机场、巴黎机场(现在已经并表，作为子公司来看待)。 特许经营典型代表有：香港机场和白云机场。区别在：香港机场的广告合同是高广告收入分成+小额保底；而白云机场的广 告合同是大额保底+小额超额分成。 合营经营典型代表有：法兰克福、上海机场、巴黎机场(深圳机场目前也是这种，只不过合营方是上海雅仕维)。

根据具体案例来看，纽约港务局2005年跟德高集团签订的合约是年保底2.47亿元人民币，70%的销售提成，销售额提成和保 底额取高值作为机场广告收入，附加一次性1.12亿的签约费。横向对比来看，广告对各机场收入或者归母净利润贡献在2-5亿元之间，难以像免税一样拉开数量级的差异。各机场广告 点位数量有上限，且主要机场旅客数量差异不大，所以广告带来收入或者归母净利润难以拉开大幅差距。德高集团目前与211家机场合作，2018年能从机场中赚取的广告销售额是56.94亿元，平均一个机场的销售额为2699万元。 n 鉴于德高需要把销售额的50-70%付给机场，因此Tra瀁s瀃瀂rt整体的毛利率都比较低。换言之，2018年德高集团支付给机场的 保底+提成约有28.47-39.86亿元。吞吐量排名前十的机场覆盖全球72%的国际旅客吞吐量，根据这个“28定律”，推测前十 大机场能拿到的保底+提成为31.88亿元，场均3亿元左右。