垃圾分类行业研究报告：垃圾分类加速推进，固废产业链持续高景气（19页）

行业报告下载 2019年07月30日 06:31 管理员

从行业市场空间来源来看预计仍将以政府付费为主，但效仿发达国家居民支付的垃圾处理费将增加，整体市场空间落实概率较大。目前上海市采用绿色账户正向激励机制，以“自主申领、自助积分、自由兑换”为方向，一是通过拓展绿色账户覆盖面，完善绿色账户积分规则等，发挥绿色账户在促进干湿分类、可回收物回收方面的激励作用；二是通过推动“两网融合”体系建设坚持“线下线上相结合”原则,拓展绿色账户可回收物管理功能，将各区可回收物信息接入绿色账户平台；三是鼓励社会第三方再生资源企业将信息接入绿色账户平台，逐步实现全市可回收物信息统计科学化。

仿照英国自 1996 年征收垃圾填埋税的方式，通过使用阶梯税制促进垃圾填埋处理方式的转移，每年递增 3 英镑/吨，在 2014 年垃圾填埋税已经达到 41 英镑/吨，我国也有望通过征收分类费或者实行减免。聚焦固废产业链公司需求提升，关注已配置产能公司估值修复短期而言，垃圾分类有望带来以下投资机会：1）以垃圾分类为主的垃圾分拣等处理设施及相配套环卫设备的增量需求（龙马环卫、中国天楹等）；2）国内再生资源回收体系溢价（中再资环）、餐厨垃圾（湿垃圾）处置需求爆发（维尔利）；3）拥有产业园模式的垃圾焚烧企业（瀚蓝环境等）。

龙马环卫：2018 年装备业增速放缓，服务业持续高增长2018全年实现营业收入34.43亿元，同比增长11.63%；归母净利润2.36亿元，同比下滑9.12%；扣非后净利润2.25亿元，同比下滑10%。截止18年末，公司应收账款17.18亿元，相比年初增长约6亿元，经营性净现金流-3.56亿元，主要系环卫装备客户拨款进程安排所致。18年资产减值损失6023万元，对净利润产生了较大影响。分季度来看，18Q4收入9.6亿元，增长17.5%；归母净利润3730万元，同比下滑45.6%。

环卫设备行业低迷，公司增速放缓。因环卫服务市场化扩展、地方政府偿付能力减弱、企业融资困难等因素，环卫设备行业增速放缓。根据年报披露，2018年全国环卫装备市场累计产量10.7万台，同比下降19.2%。未来行业增长动力将取决于几个因素：国标升级推动的更新需求，垃圾分类以及农村市场开放推动的新增需求。根据年报的披露，公司环卫装备产量8405台/套，同比增长11.95%，市占率为6.67%。整个市场竞争日益激烈，公司保持着较强的竞争优势。

环卫服务订单加速，支撑中长期发展动力。自2015年以来环卫服务逐步市场化外包，全国订单总量呈现爆发式增长趋势。根据公司年报的数据，2018年全国共开标环卫运营项目及标段13309个，中标项目首年金额491亿元，同比增长56.37%，合同总金额2278亿元,同比增长33.92%。其中，开标环卫PPP项目90个，合同金额超10亿元以上项目达到37个。而公司由装备市场切入服务市场，充分受益行业规模的扩张。根据年报的披露，2018年公司新签合同年化金额6.42亿元，总金额40.67亿元，辐射区域持续扩大。2019年以来，公司新签订单明显加速。根据我们的统计，仅1-2月份新签订单年化金额超过2.7亿元，合同总金额超过34.8亿元。环卫服务持续的高增长，支撑公司中长期发展动力。

维尔利：国内有机废弃物治理龙头公司，行业改善和管理提升共振2018年收入20.6亿元（+46%）；归母净利润2.32亿元（+68%）。公司收入和利润增长来自订单确认（16-18年新增订单分别为15.2/21.5/26.2）和汉风&都乐全年并表（2017年5月31日并表，剔除并表因素扣非净利润增长27%）。公司是渗滤液处置龙头，渗滤液处置需求主要来自垃圾填埋场（存量为主，新增较少）和垃圾焚烧厂（增量，快速增长），截至2017年我国垃圾填埋和焚烧产能分别为36.0和29.8万吨/日。环保督查趋严，导致各地垃圾填埋场启动渗滤液改造需求。

十三五期间垃圾焚烧规划新增32万吨/日，垃圾焚烧快速增长带来渗滤液处置配套需求。公司2018年渗滤液新增订单12.4亿元，同比增长58%。此外，餐厨垃圾、垃圾分类等政策推行将给公司带来业务增量，公司已签订上海松江湿垃圾处置项目1.15亿订单。2018年公司实现营收48.48亿元（同比+15.4%，下同），归母净利润8.76亿元（+34.2%），扣非归母净利润7.22亿元（+21.5%，非经常主要系处置官窑收益）。业绩增长系新增固废项目投产（如大连项目投产、廊坊扩建完成等）及部分项目调价、燃气业务工业客户拓展顺利销量增长等。