轻工制造行业报告：废纸产业链，家居，包装，办公行业研究（74页）

考虑替代效应后，17~19 年废纸纤维实际下滑量为 2081 万吨。根据我们计算，17~19 年预计进口废纸累计下滑量为 3175 万吨；进口包装纸累计增加 454 万吨，约补充 499 万吨废纸纤维；进口废纸浆累计增加 136 万吨，约补充 163 万吨废纸纤维；国废使用量 累计增加 432 万吨，对应最终废纸纤维实际减少量 3175-499-163-432=2081 万吨。 进口废纸下滑量 3175 - 进口包装纸替代 499 - 进口废纸浆替代 163 - 国废使用增加 量 432 = 实际废纸纤维减少量 2081。首先来看库存的变化。由于渠道库存没有统计数据，我们 19 年 8 月和 11 月进行了 2 次 废纸系各环节的产业链调研，走访了华东、华南、华中三大区域，对各地区不同时间点 库存天数进行统计和整合，并与上市公司企业层面的微观数据和专业统计机构卓创的调 研数据进行了交叉验证，得到较为合理的渠道库存天数变动的情况。 废纸系产业链分为 4 个环节，全产业链共 6 个库存环节。废纸系产业链共 4 个环节，从 最上游至最下游为打包站、纸厂、二级厂和三级厂。其中打包站为废纸回收站，纸厂采 购废纸作为原材料加工为原纸（包装纸成品纸），二级厂采购原纸将其加工为纸板、纸箱 （部分二级厂兼具三级厂功能），三级厂采购纸板将其加工为纸箱并销售给终端客户 （20%~30%为出口商品，内销产品中，食品饮料/家电/日化和快递/重型汽车和化工包 装分别占比 40%/10%/10%/15%）。考虑到原材料和成品，产业链共 6 个库存环节，分 别是打包厂废纸、纸厂废纸、纸厂原纸、经销贸易商原纸、二级厂原纸、三级厂纸板。 其中经销贸易商仅出现在 17~18 年纸价过热时期，18 年下半年纸价进入下行区间后， 经销商开始逐步退出，19 年已经没有原纸经销贸易商。

根据产业链调研结果，全产业链库存天数下降 73 天。库存囤积的几个环节集中在打包 站、纸厂和二级厂，三级厂基本没有库存。根据产业链调研结果，16~19 年间，库存最 高时期出现在 17 年，最低时期出现在 19 年，16 年为产业中相对合理库存水平。根据统 计，16 年产业链各环节库存天数相加为 69 天，17 年最高库存天数为 142 天，全产业链 库存天数较 16 年均衡状态下降 73 天。 打包站废纸 16 年合理库存天数为 4，17 年最高库存天数为 12 天，19 年最低库存天数 为 4 天；纸厂废 16 年合理库存天数为 10 天，17 年最高库存天数为 30 天，19 年最低库 存天数为 10 天；纸厂原纸 16 年合理库存天数为 15，17 年最高库存天数为 20 天，19 年最低库存天数为 15 天；经销贸易 16 年合理库存天数为 20 天，17 年库存天数为 30天，19 年该环节消失，库存天数降为 0；二级厂原纸 16 年合理库存天数为 20 天，17 年最高库存天数为 50 天，19 年最低库存天数为 15 天。因此 16 年全产业链合理库存天 数为 69 天，17 年全产业链最高库存天数为 142 天，19 年最低库存天数为 44 天。