交通运输行业报告：航运港口、航空、机场、快递物流（42页）

市场将今年出口增速超预期，尤其是 6 月以来的高斜率出口增速归因于“供给替代”。但 是我们认为除去“供给替代”带来的中国出口占比提升以外，更重要的是海外需求超预期。 出口超预期在海外疫情控制之后表现突出。若供给替代是解释中国出口超预期的主要逻辑， 则应在国内外供给能力差异最大时期中国出口表现最为强劲。今年 3 至 5 月中国率先走出 疫情，同期海外疫情扩散，彼时国内的 PMI 指数率先回升，但是当时我国的出口品种主要 为防疫物资，出口金额增速也未出现大幅提升。下半年，欧美的疫情数据已经有所改善， 制造业产能利用率逐步修复，制造业 PMI 指数随之提升至荣枯线以上，也就是说，欧美的 国内供给已经逐渐恢复，而三季度以来我国的出口数据快速上行，也就是说，三季度海外 的消费市场已经开启了供需两旺的局面。 拆解我国的出口品种，制造业的供给呈现分步复苏的趋势，3 季度起拉动出口增速超预期 的实为居家生活及机电产品，防疫物资的拉动已在缩量。4 月起防疫抗疫物资出口支撑， 3 月中国率先走出疫情复工复产后迅速担当起全球防疫物资的输出，相关行业出口先行复苏， 对总出口的增长起到了关键性作用，海关总署数据显示，上半年包括口罩在内的纺织品出 口同比增长 32.4%，医疗仪器及器械出口同比增长 46.4%。6 月起居家生活、办公用品需求 受到了疫情的间接催化开始放量。

5 月之后，防疫抗疫品类的贡献逐渐回落，居家生活品类对总出口的贡献由负转正，同步拉动出口高增。10 月起其他产品对出口的拉动亦由负转 正，复苏节奏相对较慢，订单直到三季度末才逐渐好转。此外，中游制造的机器、机器器 具、电气设备及零配件延续了中国出口基石的作用，在 4-8 月对出口金额数据进行拉动。 其背后的主要驱动因素或为新冠疫情引发货币宽松，全球消费力保持强劲。年初以来，新 冠疫情对全球形成困扰，且截止目前，我们并未看到全球的新增病例数出现明显的拐头向 下，为应对突发的全球性公共卫生事件，各国央行不约而同采取了货币宽松的手段以稳定 经济。以美国为例，美国众议院于当地时间 3 月 27 日下午，口头表决通过了 2 万亿美元 的经济刺激法案，以直接现金补助、扩大失业保险、小型企业支持、公共卫生经费等手段， 用于应对新冠肺炎疫情对美国经济的冲击，因此美国的个人储蓄总额在二季度和三季度均 实现了翻倍以上的增长，在此背景之下，美国的耐用品消费出现了双位数增长。