交通运输行业研究报告：交通运输类债标的（35页）

中国险资配置对收益稳健性要求具有倾向性，偏好低估值、高股息类债资产。从 中国保险公司 2020 年三季度末的重仓流通股情况看，除保险行业外，持仓市值位 列前三的行业为银行、房地产、公用事业，分别达 4891.2、873.5、299.5 亿元。 这三个行业具备共性特征，即估值均处于历史低位，股息率较高。偏好形成因素之一：险资作为 A 股市场重要机构投资者之一，监管对稳健收益有 要求。2015 年短暂松绑险资入市限制时，原保监会在下发的《中国保险监督管理 委员会关于提高保险资金投资蓝筹股票监管比例有关事项的通知》中明确要求“保 险资金投资的蓝筹股票，应当符合保险资金权益投资相关规定，在境内主板发行 上市，市值不低于 200 亿元人民币，且具有较高的现金分红比例和稳定的股息率”。 

监管对险资收益的稳健性要求不言而喻，因此，入市的保险资产的最佳流向之一 就是业绩确定性强、现金流稳定、具备持续良好的稳健分红政策的类债标的。 偏好形成因素之二：IFRS9 的实施将高股息标的加速推入险资配置名单。保险机 构陆续实施 IFRS9 国际会计准则，险企或将倾向于增加分红相对稳定、高股息股 票的配置，将其归入“以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产”， 长期持有并通过高分红实现稳健投资收益。此外，当市场下行时，浮亏仅体现在 其他综合收益中，从而降低公允价值变动对利润表的冲击。由上述定义可知，类债资产运营阶段的收入较稳定，同时现金成本占比低。收入 的稳定性意味着该资产具有较稳定的产品定价模式，具体而言包括：（1）政府定 价型，例如高速公路的通行费，在整个生命周期不变；（2）政府指导+市场调节型， 例如铁路运输价格、机场大多数项目的收费、港口大多数项目的收费。（3）市场 公允型，例如机场商业的租金或扣点。