农林牧渔行业报告：农林牧渔行业的分析逻辑、投资逻辑、养殖、动保、饲料细分子行业的判断（43页）

狭义上，纯农业的研究范畴较小， 以种植业为例，种植业具有生产 分散，人均产值低，难以公司化 等特点。 广义上，动保疫苗在一定程度上 归于医药，农产品的加工业归于 食品饮料，我们在研究农业时， 主要归为两类，一类受国内外宏 观因素和政策性因素影响较大， 行业呈现明显的自周期特点，如 养殖链条、 种植链条。一类受 宏观因素影响较小，子行业本身 较小，需求相对刚性，行业研究 自上而下为主，如种业、 饲料 添加剂行业。农林牧渔的走势多 跟CPI有明显的正向相关。原油→燃料乙醇→玉米是原油价格影响农产品和食品价格的主要传导 路径，此外，原油对蔗糖价格、农产品种植成本也会通过植保产品产 生影响，故石油危机即是粮食危机。农业投资主要受自周期影响与经 济周期相关性较差。由于食品项波动中猪肉占比较高，故食品项是影响CPI的主要 因素。而PPI影响非食品项传导长期受到集中度较低价格很难 传导的影响。同时禽畜养殖占板块份额较高，故农林牧渔整体 走势跟CPI有极强正相关。

周期性的投 资机会需要 漫长的等待， 纵观农业板 块目前只有 海大具备成 长属性，其 他受周期性 影响，盈利 波动巨大。自上而下看宏观、货币、疫情、大宗商品价格对农业的基础农产品要素有深远的影响。看行业，自下而上选子板块，在子板块中会根据所分析 品种的自周期寻找价格波动的原因，寻找景气度高的子行业，农业需求多刚性，供需缺口决定了价格上涨幅度，政策和环保都是自周期行业价 格波动的“官方说法”，受益于多年农业支持工业对农产品的价格压制，C端下游的承受价格的能力很强。核心观点：农村现代化推动农业现代化，但自周期永存，规模化趋势加剧，有望淡化周期，农业工业化可能会压缩估值。猪链的下行周期刚刚 开始，最早的周期来临也应在15个月以后，禽链超跌严重后市可期，22年有望出现周期投资机会。叠加禽链的消费量增加和C端深加工的加速， 行业估值有望重塑。动保市场化程度在加剧，但竞争格局整体在恶化受养殖端压制，个别企业研发非洲猪瘟疫苗后有可能一统江湖带来一强多 超的结局。纯粹的饲料企业天花板越来越近，多元化是必然结果。种业即将进入转基因时代，通过种业垄断实现植保服务的垄断赚取利润。