类黄金资产研究报告：纸币泛滥时代（40页）

从短期数据来看，房地产是经济的强大支撑。7月房地产投资单月同比增速达到了11.6%，房地产销售单月同 比增速再度回升至9%以上，为过去两年的最高点。但从政策上来说，其实房地产的政策并没有明显放松，部 分上涨的城市调控迅速收紧，房住不炒依然是大基调。所以房地产数据短期向好，主要来自一季度积压需求 的集中释放，生产投资也在赶工，三个季度应该干的活集中在两个季度干完，就会看到短期同比数据非常 好。但等到“填坑”过程结束后，房地产销售和投资都会回到下行的大通道上来。所以未来房地产经济会出 现先上后下的走势。除了房地产的因素以外，2018年以来的经济下行，和广义财政的收紧也有一定关系。从2017年中以来，中央 严控地方政府债务增量，终身问责，倒查责任。地方政府隐性负债扩张明显放缓，城投公司有息负债增量连 续两年下滑，基建投资增速也是从2018年以来大幅下降。往前看，尽管专项债、特别国债对基建支持力度增 加，基建会继续回升，不过力度恐怕比较有限。

如果医学上未战胜病毒，大家对病毒始终会有所恐惧，尽量减少出行，城市间、城市内的人员流动都会受到 限制。再加上今年居民收入减少、失业增加，对需求端始终会形成压制作用。7月社会消费品零售总额增速 仅仅从6月的-1.8%回升至-1.1%，不仅继续保持负增长，而且恢复速度有所放缓。剔除汽车后，7月消费品零 售增速反而下滑至-2.4%。7月服务业生产指数增速也仅仅回升至3.5%，和疫情之前7%附近的增速还有很大差 距。需求端的恢复，已经进入到瓶颈期。即使到明年，疫苗投入使用，治疗药物研发出来，疫情完全过去了，需要考虑两个问题。一个是房地产市场 的均值回落问题，会对宏观经济构成下行压力。另一个是债务的问题，今年延期还本付息的债务需要明年开 始偿还，在疫情期间企业收入大幅减少，又增加了债务来维持正常运营，但是企业挣得收入是不需要偿还 的，而债务在未来几年需要偿还，这些都会压制企业的开支。

2000年是全球经济增长的一个关键节点。 在2000年之前，美国是全球经济增长的主 要贡献者，例如80-90年代全球1/4以上的 经济增长是由美国贡献的。而2000年之 后，中国对全球经济增长的边际贡献逐渐 超过了美国，全球1/3的经济增长是来自 中国的强大贡献。尤其是08年之后，这一 趋势非常凸显。 • 如果中国经济走弱，全球经济恐怕也是一 种弱复苏的状态。从美国历轮经济周期来看，失业率飙升至 最高位往往在一年内完成，而重新回到低 点往往需要将近5年时间。也就是说，靠 市场自发修复的过程，往往是比较缓慢 的，所以美国后续经济复苏的斜率也会比 我国慢很多。