地产行业报告：新形势下房企破局突围（39页）

随着疫情防控取得成效，疫情积压需求释放，二季度楼市开始超预期修复。从商品房 销售量看，5月起全国销售面积、销售金额同比增速实现转正，8月增速分别达 13.7%、27.1%，创2017年7月以来新高，9月销售稳中有落，增速分别达7.3%、16%。 从销售价格看，3月起百城住宅价格上涨城市占比逐步扩大，6月百城住宅价格环比上 涨1.2%，创2017年以来新高，部分热点城市如银川、唐山、沈阳、成都等房价出现过 快上涨。为了具体执行重点房地产企业资金监测和融资管理规则（以下简称为“房企融资新规”），根据财联社报道，监管下发了三张监测 表。这三张表格交代了具体指标的计算细节，对明股实债、永续债、表外负债颇为关注，大幅增加了房企绕过监管的难度。

每月报送制度和现金科目的严格披露将大幅提升杠杆率指标的准确性。上市公司或发债企业财务报表披露频率仅为季度，而监管要 求房企每月报送表格有利于减少房企操作空间。另外监管一方面明确规定“预售监管资金不看作现金及现金等价物”，另一方面规 定预售监管资金无法披露时“将以货币资金的1/3或预收款项的20%孰高计算指标”，同样使得房企操纵现金短债比空间大幅减少。明股实债和表外负债也纳入监控范围。1）表外负债的结构纳入监控，表外负债包含供应链ABS和参股未并表项目的有息负债，后者 的监管难度较大。2）明股实债的统计规则是实质重于形式，包括表内应计入债务但体现为权益的部分和表外合作开发项目所带来的 债务。永续债新老划断，20年8月以前发行的老债或面临展期压力。1）只有2020年8月以前发行的永续债可作为权益计算杠杆率等指标，未 来将大幅降低房企发行永续债的动力。2）存量永续债预计会豁免视为负债，有利于平滑房企降杠杆压力，但会增加永续债展期的压 力。

从50强房企来，从AH上市房企50强来看，考虑预售监管资金后，2020年上半年20家房企超3条红线、12家房企超2条、均达标的仅3 家，上半年有息负债整体较2019年末增长6%，如果按“三条红线”规定测算全年有息负债增速上限为4.5%，意味下半年房企整体有 息负债仍有压降空间。资金作为房企的生命线，若“三条红线”严格执行，短期来看，房企投资将更为谨慎，土地市场热度有望下降；同时房企将进一步 加快推盘及销售回款；加快子业务分拆上市、加快项目结转或会计变更来增厚净资产，改善负债率指标；中长期来看，随着政府调 控更趋于精准化，更多的金融资源将向低负债房企倾斜，龙头房企有望进一步扩大优势，加速行业集中度的提升。