市值管理研究报告（26页）

在基金抱团、逆袭股和追涨杀跌等众多市场噪 音中，业界普遍认为A股市场估值未能充分体现 企业基本面。而我们的分析发现，A股市场估值 在很大程度上与企业的盈利水平、尤其是投资 资本回报率息息相关。虽然这一关联性尚未达 到发达市场的强度，但其重要性仍不容小觑。如 果把市值比作一个蓄水池，业绩增长和持续盈 利比作源源不断的入水口，那么投资资本回报率 （ROIC）就是保持水位的拦河大坝。只有堤坝足 够高，蓄水池的水位才能稳步上升。如果堤坝太 矮或者不牢固，则入水越快压力越大，最终一泻 千里，功亏一篑。 发现一：中国上市公司ROIC普遍接近 WACC，增长未必带来价值提升，提振 ROIC是当务之急 我们分析发现，中国A股样本公司的ROIC长期 处于6%~9%的较低水平，略低于普遍估计的 8%~10%的加权平均资本成本（WACC）。而港 股上市中国企业的ROIC从2004年的12%~15% 也逐步下滑至目前的7%~9%水平。这就导致很 多企业的盈利增长无法转化为价值。

相较而言， 纽约证券交易所（NYSE）样本公司的ROIC在 8%~10%左右，而纳斯达克上市公司的ROIC稳 定在12%~15%的高位。因此，提振ROIC是许多 中国上市公司市值管理的当务之急。ROIC衡量公司将其控制下的所有资本（包 括股权和债权）分配给各类有利可图的投 资标的或项目的投资效率。将ROIC与加权 平均资本成本（Weighted Average Cost of  Capital，简称WACC）进行比较，可以揭示 投资资本是否得到有效利用。ROIC的计算 公式是： ROIC=NOPLAT（税率调整后的净运营利 润）/Invested Capital（投资资本） 其中，投资资本是公司通过发行证券（包括 公开市场债务和股东权益）、非公开市场举 债和资本租赁等方式筹集的资金总额。它本 不是公司财务报表中的一个常规项目，因为 债务、资本租赁和股东权益在资产负债表中 分布在不同的科目。 ROIC的优势有两个。一是从公司总资本的 视角去衡量回报，而非单纯从股东视角。 二是通过对非现金科目和税率的调整，最 准确反映投资资本带来的经济回报，而非 财务回报。与ROE（净资产回报率Return  on Equity）、ROA（资产回报率Return on  Asset）、ROCE（使用资本回报率Return on  Capital Employed）等指标相比，ROIC更能 体现出公司总体资本的真实使用效率。