酒店行业报告：酒店的周期研究及展望（46页）

 供给方面盈蝶咨询有统计全国住宿业设施数量及连锁酒店数量的数据，但是存在样本量 不足（年份太少）和样本范围扩大（口径变化）的问题，因此不能直接使用。这里我们 用“住宿业固定资产投资完成额：一般旅馆”和“城镇住宿业固定资产投资完成额：改 建”来作为供给指标。 为什么不直接用住宿业固定资产投资完成额？根据《2017 年国民经济行业分类注释》， 住宿业包括旅游饭店、一般旅馆和其他住宿业。其中旅游饭店主要为全服务的星级酒店， 一般旅馆主要为有限服务的经济型连锁酒店及同等服务水平的旅馆、招待所等（按分类 详解我们的理解是包含中端连锁酒店）。全服务酒店的投资需要新建建筑物作为酒店物业， 一家五星级酒店的投资额在 5-20 亿元左右；而有限服务酒店一般利用现有物业改造而成， 一家经济型连锁酒店的投资额在 500 万元左右。2017 年住宿业固定资产投资完成额构 成中，旅游饭店/一般旅馆/其他住宿业占比分别为 69%/18%/13%，因此住宿业固定资 产投资完成额更多代表的是旅游饭店的供给。而不少高星酒店是作为房地产的配套而建 的，并不考虑直接的经济效益，因此高星酒店的供给是非市场化且过剩的。商旅住宿需 求通常选择有限服务酒店，有限服务酒店与全服务酒店是不同的目标客群，因此用一般 旅馆来代表供给更合适。

此外，由于一般旅馆的数据统计局只披露到 2017 年，而一般旅馆都是通过现有物业改 造而成，因此在 2018 年后我们用“住宿业固定资产投资完成额：改建”替代一般旅馆 的投资完成额。从历史数据来看，二者走势一致度很高。需求方面，市面上也没有直接统计需求的数据。理论上飞机和铁路出行直接对应酒店住 宿的需求，可以用客运量作为需求的替代，但是存在运营里程和航线扩容的扰动，因此 不能准确反应需求的变化。由于企业在景气时会增加商旅活动，在不景气时会缩减商旅 开支，因此用 PMI 可以作为间接代表需求的指标。 但这里我们不直接选用 PMI 指标作为需求的替代，我们按需求占比制作了一个“拟合 PMI”。酒店商旅顾客构成中，第三产业占比约 76%，第二产业和其他占 24%。因此这 里我们用 [ 0.76*非制造业 PMI+0.24*制造业 PMI ] 来计算一个“拟合 PMI”来作为需 求的指标。可以看到拟合 PMI 比 PMI 对 RevPAR 的解释度更高。（注：下文如无特殊说 明，PMI 均指制造业 PMI）。

我们将酒店行业的分析框架分为供给和需求两大部分。在需求中，又分为 53% 的个人需求和 47%的商旅需求，由于个人需求近年来相对稳固，因此主要矛盾在商旅 需求。而商旅需求中，又分为 24%的制造业和 76%的服务业需求；在 76%的服务业中， 可以分为：①本身周期波动比较大的房地产/建筑；②下游依赖个人消费，相对稳固的零 售/消费品、生物医药等；③本身财政由政府及相关部门背书，不受经济影响的教育/科 研、政府机关/社会团体等；④近年来景气度很高的 IT/互联网等；⑤下游为企业、景气 度与其他企业同步的媒介/广告/咨询等。因此在酒店行业，占比 24%的制造业和 7%的 房地产/建筑是酒店需求的主要矛盾。