2020年中宏观经济展望报告（93页）

疫情发生前，发达国家政府债务率已经长期维持在历史高位附近，08年全球金融危 机以来的财政扩张所带来的政府债务尚未化解。  政府部门杠杆率居高不下，避免家庭部门杠杆断崖式崩溃，但也限制了财政杠杆的 潜在空间。前一轮政府债务尚在，下一轮债务又不得不加上来，但一定是短期应急 为主，长期可持续性极低。中国香港：正在从全球转出口中心转化为内地和东南亚转口贸易中心。  进口结构：来自中国内地的进口占比波动下降，降至46%以下。  转出口结构此消彼长：近20年对中国内地占比提升19个百分点至62.7%，对美转出口 占比大幅下降16个百分点至5.9%。

海外经济体一季度面临的冲击幅度基本符合我们对于V型和L型的预判，如英美vs欧元区。  同时，不同经济体的经济结构也在冲击中形成不对称影响，如中国香港等。08年全球金融危机后，美国于09-14年以QE的方式启动了“财政货币化”之路。14年 之后，美联储开始“货币政策正常化”并于18年开始缩表，“财政货币化率”一度开 始下降，至19年降至09年水平以下。  但疫情冲击以来，美国财政的大幅扩张再度依赖美联储融资，赤字化率已经飙升，预计 全年升至16%以上，超过2014年高位。

伴随着新一轮央行迅速扩表，美国商业银行资产规模启动扩张。尽管现金仍是增速最高 的资产，但本轮美国商业银行向实体经济提供信贷的能力较08年边际改善，显示本轮 疫情冲击并未导致商业银行资产质量快速恶化，从而资本金并未直接约束。4月美国商 业银行广义信贷同比增长11.1%，较19年底上行6.1个百分点。