船舶行业研究报告：错位的供给侧改革红利（30页）

行业报告下载 2022年09月05日 08:36 管理员

市场普遍担心船舶制造行业虽然需求端持续向好，但仍存在大量周期底部暂时休眠的船厂产能。这种供给端产能的高弹性将压制行业中长期盈利中枢、以及本轮复苏周期的长度。但我们认为，本轮周期船舶行业供给端将长期趋紧，实际存在“错位”的供给侧结构性改革“红利”。一方面，十多年来周期下行使得中小船厂被动出清、行业公司扩产意愿仍偏谨慎。另一方面，自2015年底以来，国内供给侧结构性改革提出了“三去一降一补”实际也长期改变了船舶行业的业态。在环保等政策压力下，大量中小船企已刚性出清出局。供给侧政策指引下，龙头船企也通过整合重组、减量置换等手段大幅降低了行业产能。此前由于需求尚未复苏、产能利用率长期低位，从而使得效果尚未完全显现。我们认为，行业正迎来“迟到”的供给侧改革“红利”。此外，我们判断船舶行业本身固有的行业特点也将制约本轮周期船舶产业向海外低成本区域如东南亚等转移，使得全球产能实际也将有限扩张。船舶行业本身有着区域地带限制、多产业配套、资本密集、劳动密集等要求。这使得本轮周期很难出现能够承接产能转移的后来者。全球角度看，本轮周期产能或将长期趋紧，行业盈利中枢与持续性有望显著超过上一轮周期。上一轮周期从2003年开始到2008年结束，此后进入了漫长的下行周期。期间行业经历了痛苦的去产能过程。船厂接单有对应的船位排期，使得完工量高点滞后了新接订单高点3-4年时间。

在2011年，全球年完工量达到了历史最高的1.7亿载重吨。从2008年至今十余年的时间里，行业也有过数次乍暖还寒。为什么我们认为这次不一样，2021年会是新一轮船舶大周期的起点？一方面，需求端来看：后一个十年整体需求中枢将较前一个十年显著上移。碳中和背景下2023年即将生效的EEXI和CII对旧船提出了更高更迫切的更新需求。下游不管是干散货运还是油运整体盈利中枢都显著改善，也将进一步催化船东换船需求。 更重要是供给端：从产能周期角度行业已经进入第三阶段，产能出清的尾声，行业开始出现了明显的供需缺口。因为漫长的产能出清有其节奏，此前数次乍暖还寒实际行业产能利用率仍低。另一方面，我们认为本轮复苏周期供给端中期仍将是偏刚性的，中长期盈利中枢与长度均有望长期改善。复盘国内船舶行业去产能的过程，可分为（2011-2015年）、（2016-2020年）两个阶段。 被动去产能（2011-2015年）：行业需求大幅下行，大量周期顶部进入的中小民营船厂接不到订单，率先出清出局。叠加期间政策的非刚性引导，国内总产能从顶部约8000万载重吨出清至2015年年底的约6500万载重吨产能。主动去产能（2016年-2020年）：2015年11月，中央提出“供给侧改革”。船舶行业首当其冲与煤炭、钢铁、煤电一起，进入淘汰落后产能，化解产能过剩的重点执行、推进的行业名单之列。国企为主导，国内产能从6500万载重吨，主动出清了30%左右。