港口投资分析报告（21页）

行业报告下载 2022年09月06日 08:52 管理员

港口核心业务为装卸业务，然而随着装卸业务同质化竞争加剧，毛利率下滑，增厚业绩和提升盈利能力的诉求使得越来越多的港口企业开展并持续推进多元化战略，其业务范畴进一步扩张至物流、仓储、贸易、金融等领域。但从上市港口企业毛利占比来看，装卸业务依旧是主要的毛利来源。其中招商港口、北部湾港等港口毛利占比达 80%以上，上市主体以装卸业务为主；而上港集团、宁波港、青岛港、天津港等综合性大港，其装卸主业毛利占比在 50%-60%，物流、仓储、贸易以及金融服务等贡献 40%以上的毛利增量；此外向珠海港、厦门港、盐田港等港口，则另辟蹊径分别转型向能源、贸易以及公路运输发展。影响港口行业盈利水平的核心要素分别为装卸费率、吞吐量和固定成本。港口与机场、高速公路这类基础设施行业，呈现重资产运营的典型特征，前期固定资产投入较大，后续折旧是企业成本的主要构成，因此现金流大于净利润且整体较为稳定。从历史来看，我们统计了 30 家主要上市/发债港口企业（以港口或者港口辅助业务为主企业），普遍超过净利润 20%-50%，2021 年板块经营净现金流为 822 亿元，高于净利润 575 亿元约 43%。此外处于不同周期的港口，拥有不同的现金流。

在成长期港口企业，通常码头设备（如桥吊、龙门吊、拖车、叉车等）并非一次性投入，而是会匹配所预计的吞吐量增长曲线进行分批次投入。港口吞吐量的爬坡期通常在五到十年左右，处在爬坡期的港口还需面对每年的设备购置与安装支出，因此需要长期大量的资金投入，资产负债率较高。而处于成熟期的港口企业，由于受港口岸线长度、泊位数量等客观因素限制，不再有大额的资本开支，因此现金流远大于净利润。历史以来我国港口发展大体上经历了五个发展阶段，经历了一个从无序竞争到有序整合的过程。随着我国我国进出口贸易增速放缓，自 2017 年我国港口发展步入升级整合期。在此阶段港口新增产能“腰斩”，前期无序扩张带来的港口过剩产能将在成熟时期逐渐经历重组并购。我们筛选出 30 家主要上市/发展港口，统计其 2010 年以来资本支出比率（资本支出比率=资本开支/经营性净现金流），可以发现指标在 2010-2014 年期间大于 1，表明期间行业内企业整体资本开支过大或过速，而在 2017 年以后指标降至 70%以下，表明行业内企业经营扩张恢复稳健。同时，受益于沿海港口建设逐渐成熟，新增资本开支投资趋缓，以及近两年疫情背景下进出口货物吞吐量大幅增长，2021 年主要上市港口企业资产负债率平均值仅为 41%，整体债务压力较低。较低的资本支出比率及资产负债率均从数据端论证了，主要上市/发债港口行业已处于成熟期，行业将从无序竞争转向有序整合。

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