游戏市场报告：游戏投资逻辑（23页）

根据游戏工委数据，定义“游戏进口额”为中国游戏市场规模减 去中国自研游戏在国内市场实际销售额，定义“游戏出口额”为海外游戏在中国市 场实际销售收入，美元兑人民币比率取 2019 年均值 6.9。实际计算结果如图 30 所 示，可以看出 2014 年，我国游戏“贸易逆差”约为 200 亿元，但是到 2019 年时， 已经转变为“贸易顺差”，接近 400 亿元。尽管在端游时代我国自研游戏水平处于 弱势，但手游时代我国自研游戏顺利实现弯道超车，近年来保持着强势的对外输出 能力。游戏玩家数增长趋缓，未来整体市场规模增长主要依靠 ARPU 值提升。从游戏市场 用户规模看，在疫情影响下 2020H1 用户规模已达 6.57 亿人，短期内很难有较大提 升，增长率持续维持在个位数。从 ARPU 值看，2019 年年度单用户 ARPU 已升至 360.8 元，2020H1 在疫情影响下付费深度有所提升，半年单用户 ARPU 达到 212.3 元，全年有望突破 400 元，达到新高。

从 2019 年 Q1 以来，以抖音、快手为首的短视频平台对移动端用户流量占据时长持 续增加，截至 2020Q1，其占比已达 21.1%，仅次于即时通讯产品。伴随着抖音及快 手的强势崛起，这类 APP 也逐渐成为庞大游戏买量平台，游戏公司也更喜爱在用户 标签更为明确的平台中买量。在短视频平台占据用户时长提升的情况下，疫情也起 到了一定的正面作用，2020 年 1-5 月平均手游广告点击量相比 2019 年 1-12 月点击 量增长 188.5%。精准的算法推送+更高质量的买量素材大大提升了买量效率，手游 的广告点击趋势及激活趋势都不断攀升。从 A 股的游戏行业整体估值水平看，也经历了震荡的过程。在早期阶段，由于 A 股上市游戏公司较少，整体估值偏高。2013-2014 年是市场的狂热期，且由于游戏 标的公司较少，平均估值推至 200 倍+，随后便快速恢复至 100 倍左右。2014 年开 始，A 股不断有游戏公司开始借壳上市，或由其它行业公司转业，游戏公司数量出 现显著增长。随后由于手游兴起，端转手红利驱动游戏行业估值提升，最高于 2015 年达到 117.79 倍 PE（TTM）。后续伴随着市场的发展，游戏公司估值逐渐于 2017 年回归至 40-50 倍的理性区间。2018 年，由于版号暂停及政策监管趋严，游戏行业 估值逐渐降低至 A 股最低水平，PE（TTM）跌至 20-30 倍。2019 年底至 2020 年， 由于云游戏预期及疫情带来的正面影响，游戏行业估值伴随景气度逐渐回升，近期 PE（TTM）在 45-48 倍间浮动。