商业地产行业报告：轻资产输出模式（16页）

市场上缺少对于重资产模式下购物中心营收、支出项的拆分；2）各家商管公 司在轻资产输出的收费模式上存在较大差异，导致毛利率缺乏可比性。本篇报告 对重资产模式下的购物中心营收、支出项进行了拆解、分析。同时以华润万象生 活、宝龙商业为例，着重梳理了主流轻资产输出模式之间的差异。 第一部分、重资产模式下购物中心的营收&支出模型 重资产模式下，购物中心的运营团队、物管团队由业主方组建，全面负责整个购 物中心的日常管理。营业收入为业主方所得，相应的业主方也需承担购物中心的 日常经营支出。以某单个购物中心进行拆解，收入端主要来源于租金收入（占比 66%）、物业管理收入（占比 21%），支出端分为物业管理支出（占比 17%）、营销 费用支出（推广支出+客户关系支出占比 10%）、行政管理支出（占比 6%）、营业 税金（占比 6%）等。提供商业运营、物业管理服务，进而收取一定的管理服务费。两种模式下最大 的不同在于收入来源的不同以及是否承担在管项目的全部运营成本。

行业内，华 润万象生活主要采用品牌及管理输出服务模式，宝龙商业主要采用委托管理服务 模式。 1、 华润万象生活轻资产输出模式 - 品牌及管理输出服务 华润万象生活购物中心板块收入可分为两大项。1、商业轻资产管理收入：1）商 业运营服务收入；2）商业分租服务收入。2、商业物业管理收入。截至 2020 年 末，公司共在管 59 座购物中心，向其中的 57 座提供商业运营服务、2 座提供商 业分租服务、58 座提供商业物业管理。因公司的轻资产管理收入主要来源为商业 运营服务收入，且商业分租服务并非公司未来的主要发展方向，故仅对商业运营 服务收入进行分析。商业运营服务收入涵盖开业前管理服务、开业后管理服务。开业前管理服务采用 定额收费的模式，开业后管理服务则按照营业收入的一定比例叠加营业利润 （EBITDA）的一定比例向业主方收取。其中开业前管理服务收入相对占比较低。公司商业运营服务收入于 2020 年 1 月开始确认，此前该项服务以华润置地内跨 部门的形式进行，2020 年实现收入 7.91 亿元。

我们尝试对运营管理服务的抽成比 例进行测算：假设 1）该部分收入主要以营业收入叠加营业利润抽成为主；2）营 业收入、营业利润抽成比例关系为 1:2。结合公司披露的在管购物中心总营业收入 112 亿，剔除提供商业分租服务的两家购物中心（布吉万象汇、泸州万象汇）营 业收入 2.85 亿元，则委托运营模式的在管购物中心营业收入为 109.15 亿元。测算 出目前的抽成比例大约为营业收入的 3.6%，营业利润的 7.2%，考虑到在管项目 的运营服务合同为 2020 年 1 月起陆续签约，故实际抽成比例应略高于测算结果。