保险行业报告：利率下行环境下海外保险资金运用（20页）

各类型主要资产中，抵押贷款和保单质押贷款的投资收益率相对较高，分别较债 券高约 0.4 个百分点和 0.8 个百分点。由于 ACLI 未直接披露各类型资产的投资收 益率，我们参考美国寿险龙头之一的大都会人寿（MetLife）的相关数据，大都会 人寿的资产配置中，固定到期日资产（绝大多数为债券）占比约为 73%，抵押贷 款和保单质押贷款占比约为 20%，房地产占比约为 2.5%，股票占比则低于 1%。2018 年，大都会人寿的总投资收益率（扣除费用）为 4.4%，各类主要资产中，固定到 期日资产的投资收益率为 4.26%、股票的投资收益率为 4.79%、抵押贷款的投资收 益率为 4.66%、保单质押贷款的投资收益率为 5.21%、房地产的投资收益率为 3.59%，从更长期来看，抵押贷款和保单质押贷款的投资收益率持续相对较高，目 前分别较固定到期日资产高约 0.4 个百分点和 0.8 个百分点。

德国保险资金运用的限制主要针对风险较高的资产和集中度。德国保险公司由德 国联邦金融监管局（BaFin）进行监管，在保险资金运用上，主要的限制包括：1. 单一贷款或债券投资不得高于 5%（不包括政府债等）；2.资产支持债券不得高于 7.5%；3.次级债、普通贷款、股票、基金等风险较高的资产合计不得超过 35%。 此外，偿二代实施后，对于不同风险资产的资本消耗也间接限制了寿险公司的资 产配置。 德国寿险资产配置保守，固收类资产占比长期保持在 80%以上。根据德国保险业 协会（GDV）披露的数据，德国寿险资金 2018 年的资产配置中，固收类资产占比 为 84.5%，高于大多数国家，其中贷款 35.7%、债券基金 29.4%、存款 0.2%、债券 和其他固收类产品 19.1%，贷款的占比和其他国家相比处于较高的水平；股票和 基金的占比仅为 4.8%，股权投资占比为 5.7%，整体权益类占比较低；地产的占比 3.3%；其他占比 1.6%。长期来看，德国寿险资金整体资产配置相对保守，从 2006 年至今，固收类资产的占比均保持在 80%以上，该比例在 2011 年后有所下滑，由 89%下降至 84.5%，主要是由于贷款占比的下降（2018 年贷款占比的提升是资产分 类口径变化导致），而股票和基金的占比则相对有小幅的提升。