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2025-04-12 18 金融行业报告
注册制以来,IPO 项目数增量显著,审核效率有所提升,定价市场化提升企业和市 场积极性。创业板注册制推行后,IPO 项目数量快速增长,创业板 IPO 数量自 2019 年 52 单增长至 2021 年 199 单,审核时间由 2019 年的 594 天缩短至平均 306 天。我 们用当年 IPO 平均耗时/当年 IPO 公司数从两维度衡量各板块审核效率,注册制下, 创业板审核效率提升 1 倍,创业板与科创板审核效率优于主板。此外,注册制打破 原有较低的首发市盈率限制,有助于提升企业与市场积极性。以科创板和创业板注册制为核心的一揽子政策从资本市场资产端、资金端以及证券 行业松绑三方面全面铺开,资本市场改革为证券行业高质量发展营造良好政策环境。 从资产端政策来看,自 2019 年以来,科创板、创业板相继试点注册制,退市新规落 地、深交所主板与中小板合并、设立北京证券交易所等重大改革顺利落地,上市公 司数量与质量有所提高。吸引增量资金入市,提升交易活跃度,市场流通市值扩容。(1)从资金端以及证券 行业相关政策来看,取消 QFII/RQFII 额度限制,公募基金扩容,科创板做市交易试 点,个人养老金制度落地等一系列政策有助于市场活跃度提升。券商账户管理功能 优化试点,允许券商“一参一控一牌”等政策对证券行业监管有所放松。(2)从资 金流入情况来看,偏股基金流入金额显著增多,保险、私募、信托和 QFII 持股市值 呈上升趋势,引入中长期资金政策成效明显。(3)2013-2019 年 A 股流通市值 6 年 CAGR16%,受市场涨跌幅影响为 11%,自然增长率 5%;2019-2021 年 A 股流通市 值 2 年 CAGR25%,受市场涨跌幅影响为 17%,自然增长率 7%,注册制带来的增量 IPO 有助于提升自然增长率。
注册制下,科创板和创业板 IPO 规模增量显著。(1)科创板:2019 年 7 月 22 日首 批 25 家公司于科创板上市,标志着设立科创板并试点注册制正式落地。 2019/2020/2021 年科创板 IPO 规模 824/2226/2029 亿,占上一年全市场 IPO 规模的 60%/88%/42%,为市场带来显著增量。(2)创业板:实行注册制之前,2015-2019 年 创业板每年 IPO 平均规模 335 亿,平均单数 77 单。2020 年 8 月创业板注册制首批 18 家企业上市标志创业板试行注册制落地。2020/2021 年创业板 IPO 规模 893/1475 亿,较注册制前的增量规模为 558/1140 亿,占上一年全市场 IPO 的 22%/24%。 注册制放大头部券商投行业务优势,IPO 集中度提升。随着 IPO 审核效率提升,头 部券商专业能力、项目与人员储备方面的优势被放大,注册制后券商投行业务集中 度显著提升(2018 年监管趋严,头部券商项目质量的优势更加突出),2022 上半年 “三中一华”IPO 规模/单数/收入市占率分别达 60%/38%/43%。(2014-2017 年平均市 占率分别为 25%/18%/22%) 2019/2020/2021年注册制带来的增量IPO拉动证券行业净利润提升2.6%/3.4%/3.4%, IPO 增量利润占 2019 年行业净利润的 1.2%/3.4%/4.6%。我们测算注册制在 2019/2020/2021 年为市场带来增量 IPO 收入为 48/138/190 亿,在 IPO 收入净利率 30.4% 的假设下,2019/2020/2021 年注册制带来的增量 IPO 拉动证券行业净利润提升 2.6%/3.4%/3.4%,IPO 增量利润占 2019 年行业净利润的 1.2%/3.4%/4.6%。
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