保险专题研究报告：利差损风险（25页）

长期利率下行压低投资收益。虽然保险产品有收益保底的特点，在利率下行周期中，对客 户的吸引力相对提升，有助于促进销售；但低利率压低了保险资金的投资收益和保险公司 的盈利空间，严重时会产生利差损，即投资收益无法覆盖保单负债的成本。对保险行业而 言，长期低利率带来的盈利风险显然大于对销售的正面促进作用。投资者不应期望保险投 资长期可持续地获得超越市场平均水平的投资收益率，保险投资的特点是获得长期可持续 的绝对收益，而不是一味追求高收益。但保险投资拥有时间优势。利率环境对保险业的影响应放在长期视角中观察，短期利率波 动对保险业并无立竿见影的冲击，因为保险投资长久期的特点能够平滑掉短期波动的影响。 我们估计保险投资的久期大概在 8-10 年，考虑到新流入的资金，保险投资每年大致有 15% 左右的比例会再投资或者新投资。只有这些资金面临最新的投资收益率，其余大部分投资 的收益率被锁定在过往较高的水平。

我们的分析显示，即便市场利率以每年 25bps 的速度 快速下滑，保险公司整体资产的收益率从 5%（各公司披露的内含价值投资回报假设）下降 到 3%也要经过将近 13 年时间。换句话说，保险投资的优势在于有充分的时间来吸收消化 利率下行的冲击。降低负债成本以应对利率长期下行。面对利率长期下行，保险公司并非束手无策，保险公 司应充分利用自己的时间优势，积极主动压低新保单的负债成本，提升来自于承保（死病 差）和管理（费差）的收益，以维持合理的盈利空间。如果这期间产品定价利率多次下调， 就能够不断拉低保险公司的保证负债成本，推迟甚至避免出现利差损。但如果定价利率不 做调整，出现利差损的时间就会提前。一个最糟糕的策略，莫过于在长期利率下行周期中， 不断以高投资回报（高负债成本）吸引客户注意力。看似推动了短期销售，但给资产负债 管理带来了较大压力。行业目前正在热议寿险定价利率可能面临的下调，我们认为这对提 升寿险业务盈利能力，降低利差损风险具有重大意义。即便短期内可能对销售造成一定扰 动，但有利于行业的长期健康发展。