中国免税行业报告：从奢侈品需求、海外回流、渠道格局展望行业未来空间（45页）

行业报告下载 2019年10月08日 06:29 管理员

我们通过长周期历史回溯发现，奢侈品行业有显著财富效应，当期奢侈品销售与上一期房地产发展特别是房价存在显著正向相关性。奢侈品消费对个人资产、收入均有较高要求，具有显著的财富效应，因此个人资产尤其是房产价值的涨跌，对奢侈品销售增速有较大影响。我们复盘了 06-18 年奢侈品行业增速与国内房地产发展情况，上一期房地产销售面积/房价与当期奢侈品销售增速相关系数为 0.61/0.70，关联明显，房地产繁荣特别是房价的坚挺对奢侈品销售具有正向促进作用。相比其他消费品，奢侈品行业的财富效应属性更强，受人均可支配收入影响较弱，这也侧面体现了富人阶层对奢侈品购买的现阶段影响更大。我们对比了各个细分消费品行业的财富效应和收入效应，可以看出：（1）消费品行业均具有一定程度的收入效应和财富效应；（2）奢侈品行业的财富效应远强于其他消费品行业；（3）奢侈品行业的收入拉动相对弱于其他消费品行业。我们认为这也侧面体现了，当前时点奢侈品的购买主要由富人阶层主导，其对收入的敏感度低，更多的是身价效应，因此其一方面体现出对经济波动的一定抵御能力，另一方面房价的上涨将进一步激发其购买潜力。

因此，我们认为此轮奢侈品的持续高景气，除前述的长期内生性原因外，地产周期的繁荣也贡献了一定弹性。从百城住宅价格指数同比走势可以看出，2015 年中-2017 年，整体房地产市场经历了一轮上行周期，分拆看，我们认为二手房市场的价格起伏更关乎于存量资产的价值，其财富效应相比新建住宅更显著。因此我们回顾了一二三线城市二手房住宅价格走势，可以看出，这轮房地产上行周期中，二手房价格同比增速高于整体住宅价格涨幅，同时一线城市显著强于二三线城市。地产上行周期增厚了存量资产总量头部的人财富价值，而这部分人恰恰是奢侈品的主要目标客户群体，因此本轮奢侈品的高景气与前两年的地产强周期有不可分割的关系。中短期来看，房价的财富效应对奢侈品购买有 2 年左右滞后带动效应的体现，在哪怕房价无上升的情况下仍将有一定中期正贡献：随着房住不炒的决心加大以及调控政策的持续严格，市场担心房价短期进一步上行的概率降低，但哪怕在房价无提升的基础上，房价的财富效应贡献仍有一定滞后性：其对奢侈品购买的正向影响在房价持续高位后的 1 年开始显现，7-8 季度为峰值，仍将对近几年的奢侈品购买提供正效应。

如何看待后续国人奢侈品消费的规模走势？基于前文分析，我们认为奢侈品行业增速主要由个人年消费额增长以及消费客群扩张，但由于具体奢侈品购买人次的数据不可得，因此我们定量测算将以全国人均奢侈品消费及人口基数为切入点，这种测算方式虽然没有能够反映奢侈品消费渗透率提升逻辑，但本身消费客群提升可以减弱人均奢侈品消费额的摊薄，因此消费能力提升及客群扩张都集中反映在人均奢侈品消费额指标中。对标日本，人均奢侈品消费仍有三倍以上提升空间。对比中日两国奢侈品消费，2017 年中国/日本奢侈品消费总体规模（按消费者国籍分）为 812.9/254 亿欧元，根据总人口折算人均年奢侈品消费 58.47/200.46 美元，从人均的角度看，中国的奢侈品总体仍有三倍以上的广阔空间。