证券行业研究报告：投行 PE的新模式（23页）

行业报告下载 2020年02月04日 06:48 管理员

对证券公司的综合金融服务能力提出更高要求，“投行+私募股权投资”的商业模式崛起。注册制下的新股发行，无需等待利润达标，只要营收达标、拥有核心技术或是商业模式被市场认同，即有机会发行上市。投行项目选择由后端逐步向前端发展，覆盖更广阔、更早期的客群，尤其是具有快速成长潜力、符合国家经济发展方向的科创类公司，形成金字塔式的客户基础。投行从项目狩猎模式转为伴随企业成长的畜牧模式，意味着要对前沿产业有更深入的研究，对企业在不同成长阶段的金融需求有更充分的理解和更丰富的工具储备，为企业提供全生命周期的服务。对未来投行的综合金融服务能力提出更高要求。

2020 年将是股权融资大年，头部券商进入新一轮成长期。有核心竞争力的投行将在未来 3-5 年内迎来业绩快速增长期，投行业务将进入寡头竞争阶段。 2019 年 9 月，证监会提出全面深化资本市场改革的 12 个重点任务，我们认为改革的重点方向包括：1）“大力推动上市公司提高质量”，优化并购重组上市和再融资等制度，支持分拆上市试点等。2）“充分发挥科创板的试验田作用”+“补齐多层次资本市场体系的短板”，将科创板的制度向创业板等推广，深化新三板改革等。一是推动创业板注册制改革。《深圳市建设中国特色社会主义先行示范区的行动方案（2019-2025 年）》提及要“创造条件推动注册制改革。积极推动创业板改革早日落地，做好深市全面实施注册制改革的准备工作”。如果创业板基础制度完善（包括上市、再融资、并购重组等），预计将带动一批符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板实现证券化。二是科创板企业集中上市。截至 2019 年 12 月 27 日，上交所共受理 196 家企业的注册申请，目前仍在正常审核流程中的企业仍有 93 家。我们预计 2020 年将有 160 家企业挂牌上市，平均募集资金规模 9 亿元（不考虑超募部分），则科创板募集资金规模将达到 1440 亿元，预计将带来约 86 亿元的收入，占营业收入比重约 2.2%。考虑到科创板项目集中度较为集中，收入预计将集中在少数几家投行。

2019 年 10 月 18 日，证监会正式发布会《关于修改（上市公司重大资产重组管理办法）的决定》。从财务方面取消重组上市中的“净利润”标准，时间维度放松了重组上市的认可标准，将扩展并购重组的标的范围。恢复重组上市的配套融资，有助于扩大公司资金来源，改善其现金流状况，利好券商的再融资业务。科创板并购重组审核规则落地，长期利好证券公司并购重组业务。科创板并购重组审核规则新增对重组上市后控股股东、实际控制人减持的要求，并提出标的资产必须与科创板公司协同效应，首次明确科创企业借壳标准。此次并购重组审核规则提升门槛限制，但规则落地有助于科创公司扩大规模、激活市场，券商并购重组业务有望受益。政策松绑之后将会提振 2020 年的并购重组业务。并购重组业务自 2016 年收紧以来，上会项目数量、上会通过率等都出现明显下滑，2015 到 2019Q3 并购重组的过会率从 91.3%下降至 81.6%。财务顾问业务收入占营业收入的比重也从高点（5.00%）下滑至 2019 年上半年的 2.77%。