保险行业研究：保险投资面临更复杂的约束条件（28页）

行业报告下载 2022年09月06日 08:25 管理员

2022 年在疫情冲击和房地产领域震荡的影响下，投资市场波动性显著加大。近期房贷领域的风险事件亦让投资者对保险公司的投资端产生担忧。保险资金投资地产领域的途径通常有四种：股票、债券、非标资产以及直接物业投资。我们估计各家保险公司对地产领域的总体投资敞口在 4%-6%之间，从规模比例上看尚属可控。其中险资持有的直接物业投资多为商业地产，有较为稳定的租金收入，匹配保险资金的长期需求，且资产价格较二级市场金融产品更为稳定。我们认为在讨论地产投资敞口的时候，应该区分金融资产投资和直接物业投资。扣除掉直接物业投资后，我们估计保险公司持有的地产相关金融资产包括股票、债券和非标在 3%-5%之间。这个比例看起来不高，但考虑保险公司是高杠杆金融机构，一旦相关投资出现重大损失，仍有可能给保险公司的股东造成重大损失。我们对潜在的损失进行了敏感性分析，我们假设 3%-5%之间的地产金融投资因为价格下跌，给保险公司的投资资产造成 1%的损失，这意味着房地产金融投资遭受了 1/5-1/3 的损失。

我们评估这 1%的投资损失会给保险公司的股东带来多大的损失。考虑到分红险客户承担的潜在损失和税收效应，我们通过假设一些关键比例，将潜在损失调整成股东承担的潜在损失。寿险中的分红险在产品形态上，保险公司将不低于 70%的可分配收益分配给投保人，所以需要将分红险客户承担的损失从潜在损失中扣除。在具体计算上，我们根据上市公司的寿险责任金和健康险责任准备金占投资资产的比例，计算出相应寿险和健康险业务理论上应该改分担的损失。然后，根据准备金中分红型业务的占比（如果没有则假设为 50%）计算客户分担的潜在损失。最后，从公司承担的部分中剔除税收效应得到股东实际承担的损失。寿险业务的高杠杆，使得其股东承担的潜在损失大于财产险。地产相关金融资产潜在损失将会给上市公司股东权益（2021 年）带来 1.9%-7.5%的损失。从图表 2 中可以观察到，财产险公司的潜在损失比例要小于寿险公司和综合类保险集团。虽然寿险分红型产品可以将 70%的风险分担给投保人，但是寿险公司的高杠杆导致股东承担的损失仍然较高。财产险公司的业务久期短，资产负债表的杠杆水平低，所以股东承担的潜在损失从比例上看小于寿险公司。图表 2 显示，同样 1%的投资损失，中国太平的所有者权益会有 7.5%的损失，而纯粹的财产险公司股东权益只有 2%的损失。