卤制品行业深度报告（48页）

行业报告下载 2021年02月06日 07:31 1 管理员

布局与竞争：初始布局，绝味更加重视社区门店、街边店，煌上煌更加重视商超和社区门店，周黑鸭重视高铁、机场、综合体等。本质上体现了公司初始产品定位的差异，即休闲卤味（绝味）、餐桌卤味（煌上煌）、礼赠/高档休闲卤味（周黑鸭）。根据公司交流，截至 2019 年底，绝味店铺结构以社区街边店为主约占比 60-70%；煌上煌街边社区店占比 50%；周黑鸭高势能门店（机场、高铁、交通枢纽等）约 30%。目前，三家龙头均向各自的非成熟市场开拓，并且在渠道布局上侧重不同。2020 年前三季度，绝味新开店结构中，高势能门店比例约为 10%，门店结构未发生明显变化，根据渠道调研，虽然疫情期间公司给与加盟商高势能店扩张的政策倾斜，但最终加盟商在收益的稳定性及成长性的平衡下，同比例开社区及高势能店，预计未来长期店铺结构仍将以社区街边店为主，预计绝味长期店铺结构：高势能/商业综合体/社区 10%/25- 30%/60-65%；煌上煌 2020 年前三季度新开店结构中，高势能/商业综合体约为 5%/58%，店铺结构向商业综合体倾斜，主要是疫情间优质店铺资源释放，预计未来煌上煌长期店铺结构维持：高势能/商业综合体/社区 10%/40%/50%。

周黑鸭新开店则是空白市场多渠道全面布局（加盟商展店主要从 2020 年 6 月开始，统计样本尚不足），店铺渠道结构未来将仍以高势能为主，但占比或有所下降。根据渠道调研，2020 年前三季度实际展店情况，并没有出现高势能店争夺加剧的情况。展望未来，我们认为加盟商将自主自发地规避竞争恶化的市场，社区街边店/商业综合体渠道是集中度提升的主要来源（非品牌退出），或将持续布局，竞争态势温和；高势能店是必争之地，竞争紧张难以避免，但随着疫情后客流恢复我们预计竞争态势回归新平衡。接着百胜中国的案例，公司两次上调 2021 年开店指引至 900 家（包括子品牌），并提出第二个万店长期展店计划，展店加速。截至 3Q20 肯德基进驻了约 1400 个城市，必胜客进驻了 400 个以上，公司判断未来还有 500-600 城市可以下沉。肯德基的案例从侧面反映出中国人均消费的潜力和品牌连锁化趋势。对比快餐及奶茶品牌连锁（客群、消费场景、可复制性类似）目前覆盖城市数量以及门店密度，我们认为三家卤味龙头仍有下沉及加密空间。综合人口净流入、人均可支配收入等因素测算，三家卤味龙头的乐观/中性/悲观假设下，至 2025E CR3 市场占有率为 35%/34%/31%。

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